Cómo restablecer la credibilidad en la Bolsa de Nueva York

La remuneración del presidente de la Bolsa de Nueva York Richard A. Grasso con 140 millones de dólares ha causado controversia y arrojado luz sobre otras cuestiones pendientes en dicho mercado de valores, lo cual podría generar importantes cambios, incluyendo la posibilidad de que la propia Bolsa de Nueva York salga a bolsa.

En opinión de académicos de Wharton y expertos de otras entidades, para que esta institución, que cuenta con 211 años de antigüedad sobre sus espaldas, pueda recuperar su credibilidad es necesario abordar una serie de cuestiones como el conflicto entre su función reguladora y de intercambio, los fallos en la estructura de su consejo de administración o el debate sobre si su sistema de intercambio basado en especialistas es justo para los inversores.

Tras la dimisión de Grasso, el consejo de administración de la Bolsa de Nueva York actuaba rápidamente para nombrar a John S. Reed, antiguo codirector de Citigroup, presidente provisional. Reed, que será remunerado con 1 dólar por todos sus esfuerzos, afirma no estar interesado en permanecer en dicho puesto y espera que un nuevo presidente ocupe su lugar en unos pocos meses.

“La Bolsa de Nueva York es el mayor mercado del mundo y va a sufrir algunos cambios”, dice el profesor de contabilidad de Wharton David Larcker. “John Reed es alguien conocido. Goza de un gran reconocimiento y es una persona muy inteligente y responsable que instaurará algunas reformas bastante rigurosas”. La Bolsa de Nueva York, que en cierto modo ha estado dirigida “como si se tratase de un club” –añade-, ha estado “insistiendo a las empresas para que solucionasen sus problemas de gobernabilidad mientras en casa tenía los suyos propios por resolver”.

Barbara Roper, directora de protección al inversor en Consumer Federation of America, afirma que la remuneración de Grasso fue tan sólo el último episodio de una cadena de acontecimientos que ha conseguido que haya bastante frustración entre los inversores ante el consejo de administración de la Bolsa de Nueva York. Así, citaba su fracaso a la hora de solucionar los problemas surgidos con los analistas de Wall Street o sus intentos la pasada primavera para introducir a Sandy Well, presidente y vicepresidente ejecutivo de Citigroup, en el consejo de administración como “miembro público”. Citigroup ha acordado pagar 400 millones de dólares para que se retiren las demandas contra los analistas que proporcionaron análisis excesivamente optimistas a los inversores.

El consejo de administración sigue dando la imagen de una organización que no se toma a sí misma en serio como entidad reguladora y se ve a sí misma en primer lugar como un negocio y en segundo lugar como ente regulador”, dice Roper.

La credibilidad, en riesgo

La dimisión de Grasso no ha sido suficiente para satisfacer a muchos inversores que tan sólo la consideran un síntoma de los problemas más graves existentes en el mercado de valores de Nueva York, en el que se intercambian acciones de 2.800 empresas. “Hasta el momento lo único que se ha hecho en la Bolsa de Nueva York es lavarle la cara. Debemos profundizar hasta llegar a la raíz del problema”, señalaba Sean Harrigan, presidente de CalPERS, el mayor fondo de pensiones de Estados Unidos, durante su intervención en la conferencia de prensa tras la dimisión de Grasso. “No nos podemos permitir ningún fallo. Lo que esta en riesgo aquí es la credibilidad de todo nuestro sistema de capitales”.

El papel de la Bolsa de Nueva York como regulador y la presión para complacer a las compañías que ya cotizan en ella, así como promover nuevas incorporaciones, entran claramente en conflicto, dice Robert Mittelstaedt, vicedecano de Wharton. “Son fundamentalmente actividades diferentes. No se puede ser al mismo tiempo una entidad reguladora y una organización que está intentando atraer a las empresas mostrándoles una imagen muy positiva del mercado de valores”.

La Securities and Exchange Commission (SEC) no regula directamente las bolsas. Bajo la ley Securities Exchange de 1934, la Bolsa de Nueva York y otros mercados de valores de Estados Unidos –incluyendo Nasdaq y las nuevas redes electrónicas de comunicación como Instinet-, operan como organizaciones autorreguladoras. Mittelstaedt señalaba que Nasdaq ha separado su función reguladora y sus operaciones de intercambio tras las investigaciones llevadas a cabo por la SEC a mediados de los 90.

Roper también aboga por la separación entre la función reguladora de la Bolsa y de intercambio, y sugiere que la primera sea ejecutada por una organización independiente que disponga de una fuente de financiación transparente utilizando un modelo similar al del nuevo comité Public Company Oversight Board.

El profesor de finanzas de Wharton  Marshall Blume afirma que si se retira la función reguladora de la Bolsa de Nueva York, eso seria un gran paso adelante. “Algunos han sugerido que la función reguladora sea realizada por una especie de filial de la Bolsa de Nueva York, pero no veo como va a desparecer el problema”, dice Blume, coautor junto con el profesor de finanzas de Wharton Jeremy Siegel del libro Revolution on Wall Street: The Rise and Decline of the New York Stock Exchange (1993).

Blume pide precaución a la hora de otorgar más poder regulador a la SEC, que en la actualidad supervisa las acciones disciplinarias y las normas elaboradas por los propios mercados de valores. “La cuestión es, ¿quieres que lo ejerza un ente gubernamental plagado de burocracia o alguien que responda mejor a las necesidades del sector?”

Es posible que el futuro de la bolsa se decida durante un debate sobre la tecnología, añade Mittelstaedt. Muchos mercados de valores que compiten, incluyendo Nasdaq, intercambian sus acciones electrónicamente, sin tener que pisar el parquet. “En el mundo de hoy en día donde la tecnología es omnipresente surge la pregunta: ¿es éste el mejor modo que tenemos de hacerlo o se trata de un anacronismo que apoya la gente que gana un montón de dinero con estas operaciones?”, se pregunta Mittelstaedt.

La función de los especialistas

Incluso antes de que surgiese el debate acerca de la remuneración de Grasso, críticos del mercado de valores aludían que las firmas especializadas de la Bolsa de Nueva York –que pueblan el parquet con individuos expertos en crear mercado para cada una de las empresas que cotizan -, utilizan su posición de mercado para beneficiarse a expensas de los inversores con prisa por vender sus acciones. Los especialistas forman un mercado de intermediarios que en teoría contribuye a reforzar el mercado de valores, ya que pueden intervenir con su propio capital para estabilizar los precios. Cuando las acciones salen al mercado y no hay suficientes compradores al precio que los especialistas consideran razonable, entonces pueden intervenir para resolver las diferencias.

Siegel reclama una evaluación independiente y rigurosa del sistema de especialistas como parte de cualquier reforma llevada a cabo en la Bolsa de Nueva York. “Me preocupa que el sistema de especialistas no siempre atienda del mejor modo posible a los inversores, pero podría funcionar bajo determinadas circunstancias. Creo que se necesita adoptar un enfoque imparcial”, dice Siegel.

Mientras, según Wall Street Journal, la SEC ha ampliado las investigaciones iniciadas en abril sobre cinco firmas especialistas que supuestamente se han aprovechado de los inversores practicando “front-running”. Esta práctica, que se considera una violación de las normas de la bolsa, ocurre cuando un especialista antepone los intereses de su propia firma a los intereses de los inversores, haciendo caso omiso a las órdenes de un inversor durante las negociaciones con otro.

En opinión del profesor de gestión de las operaciones y la información en Wharton Eric Clemons, que ha estudiado el papel de estas firmas en la Bolsa de Nueva York, estos especialistas realizan una labor muy valiosa. “La idea de que el mercado permite a los especialistas aprovecharse de los inversores no es correcta. Los especialistas previenen a los inocentes y desinformados inversores con prisa del riesgo de ser timados por un profesional u otro inversor mejor informado, y en este sentido representan una transferencia de riqueza al alejarlos de los profesionales e inversores oportunistas”, afirma.

Blume no espera que los especialistas vayan a desaparecer de la Bolsa de Nueva York, al menos no en los próximos cinco anos: “Creo que son un elemento catalizador para hacer que los mercados funcionen algo mejor. No obstante no me sorprendería que su función fuese desapareciendo poco a poco en los procesos de intercambio y tampoco que en el futuro ganasen menos dinero”.

Cambios en el Consejo de Administración

También es posible que ocurran cambios entre los 27 miembros del consejo de administración de la Bolsa de Nueva York, que incluye a varios miembros de empresas que cotizan en Wall Street. Tal vez el aspecto mas controvertido de todo el escándalo sobre la remuneración de Grasso haya sido que los miembros del consejo no tenían ni idea de cuanto se pagaba a sus altos ejecutivos, sugiere Larcker. “Eso es bastante aterrador. La reforma más obvia consistiría en acudir a una reunión y preguntar ¿qué es lo que ha estado haciendo el consejo? Lo normal sería una dimisión masiva”.

Harrigan, de CalPERS, quiere que la Bolsa de Nueva York reduzca el tamaño de su consejo de administración. “Necesitamos un consejo mucho más pequeño y que asuma responsabilidades… La mitad deberían ser inversores, y no necesariamente pertenecientes al sector”. También sugiere que el consejo de administración establezca un comité independiente y más transparencia para compensar los escándalos financieros.

Blume espera una reestructuración del consejo en la que haya cierto alejamiento del poder del sector financiero hacia la inversión pública: “Si yo estuviese en la Bolsa de Nueva York intentaría hacer esto antes de que el Congreso me obligase”.

El profesor de gestión de Wharton Michael Useem compara el momento en el que el consejo de administración de la Bolsa de Nueva York aprueba la remuneración de Grasso con el mismo tipo de “indiferencia consciente” que planeaba por las salas de juntas de las empresas involucradas en la última oleada de escándalos de gobernabilidad corporativa.

En un artículo del Wall Street Journal, Ussem escribía que “las peticiones por parte de la SEC e inversores de directivos independientes, auditorias exhaustivas deberían valorarse y apoyarse por la finalidad que persiguen: que los directivos tomen decisiones imparciales, meditadas y responsables. Las diversas reformas que ya están en marcha –desde la inclusión de consejeros no ejecutivos hasta el control de resultados de los directivos-, son el primer sondeo para averiguar cuanto costará que los directivos tomen sus decisiones cuando nadie les está mirando”.

La posibilidad de que la Bolsa de Nueva York salga a bolsa está también siendo valorada. Para su reunión del 2 de octubre los miembros del consejo han tenido que revisar un informe sobre temas de gobernabilidad, incluida la idea de que “la Bolsa salga a bolsa”. No obstante, tal revisión ha sido aplazada para que Reed tenga más tiempo para poder valorar todos estos temas.

La Bolsa de Nueva York es propiedad de sus 1.336 miembros, que pagan por su sitio en dicho mercado de valores, el cual funciona como si se tratase de una institución pública sin ánimo de lucro. Pero muchos de sus miembros tienen intereses opuestos en lo que respecta a normas y políticas de la Bolsa de Nueva York.

Siegel sería partidario de que la Bolsa saliera a bolsa, ya que conduciría a una mayor apertura y transparencia, que a su vez beneficiaría a todos los inversores y a la economía en su conjunto. “Estaría basada en mayor medida en los beneficios y no orientada hacia determinados grupos que luchan por un trozo más grande del pastel. Si todos fuesen propietarios del pastel, es probable que en la Bolsa hubiese un desarrollo más armonioso y se produjesen mejoras”.

Un obstáculo para salir a bolsa podría ser la posibilidad de que los inversores se mostrasen reticentes a comprar acciones en bolsa si desconocen de qué grado de libertad disponen para desarrollar sus propias normas, añade Siegel. Blume sugiere que sería muy difícil determinar el valor de las acciones ya existentes, en particular las que están en manos de los especialistas que pagan cierta prima por poder tener su sitio.

También Lacker cree que una bolsa que cotizase en bolsa sería más abierta, aunque señala que un mayor grado de apertura no siempre es la respuesta a los problemas de gobernabilidad. “Hemos visto muchos problemas en empresas que cotizaban en bolsa. No se trata de ninguna panacea. WorldCom y Enron cotizaban en bolsa”.

En busca de una estrategia a largo plazo

Según Clemons, Grasso tenía una enorme experiencia y habilidad para gestionar las complejas normas de la bolsa y sus entramados. “Obviamente es vergonzoso que la remuneración del vicepresidente ejecutivo se convierte en un escándalo tal”, dice refiriéndose a la dimisión de Grasso. “Se trata de un grave error de juicio, pero no creo que sea una atrocidad. Grasso hizo un fantástico trabajo gestionando todos los entresijos de la Bolsa y poniéndole un rostro humano por todo el mundo al capitalismo americano. En este sector el talento se paga. Pero no creo que esto vaya a hacer desaparecer la Bolsa de Nueva York”.

“Creo que los problemas a los que se enfrenta la Bolsa de Nueva York son siempre los mismos, y están relacionados con las redes de comunicación electrónicas y con la competencia de otros mercados de valores de dentro y fuera de Estados Unidos”.

El sucesor de Grasso se enfrentará a esos mismos desafíos y tendrá que desarrollar un plan estratégico de largo plazo en un sector conocido por operar en un horizonte a corto, añade Clemons.

Según Mittelstaedt, sea cual sea el cambio que se acometa, debería ser sopesado cuidadosamente. “A pesar de todas las críticas, la Bolsa de Nueva York ha sido una parte fundamental en la creación del –supuestamente- mejor mercado de capitales del mundo”, dice. “Deberíamos tener cuidado, no vaya a ser que con tanto cambio causemos su desaparición”.

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