La manipulación de la venta de acciones: En qué consiste y a quién beneficia

Cuando Bear Stearns se desplomó en marzo, algunos de sus máximos responsables sostenían que no se debía echar la culpa a las inversiones del banco en valores con garantía hipotecaria. Tenían en mente a otro culpable: malévolos brokers e inversores que trabajaron de forma coordinada en el mundo de las ventas en corto para ganar dinero provocando una precipitada caída de los títulos de Bear.

Nadie admite abiertamente haber realizado “bear raid”, ya que esta práctica, consistente en manipular deliberadamente la cotización de las acciones, es ilegal. Sin embargo Wall Street sabe que esta práctica existe. Apenas existen investigaciones académicas que expliquen cómo funcionan estas fuerzas del mercado. Dos expertos en Finanzas, el profesor de Finanzas de Wharton Itay Goldstein y Alexander Guembel de Saïd Business School and Lincoln College, de la Universidad de Oxford, arrojan algo de luz sobre dichos procesos en un reciente artículo titulado “Manipulation and the Allocational Role of Prices” (“Manipulación y el papel asignativo de los precios”). “Básicamente describimos una teoría sobre el funcionamiento de la práctica bear raid”.

Sus principales descubrimientos revelan las interrelaciones entre el valor económico real de una empresa y la cotización de sus acciones, mostrando cómo los inversores que deliberadamente empujan los precios a la baja pueden socavar la salud financiera de la empresa, causando de nuevo una caída de su cotización y desencadenando un perverso círculo vicioso.

“Demostramos que vendiendo acciones se puede tener un impacto sobre la empresa”, señala Goldstein. “Lo nuevo es la conexión con el valor real … Ese es el elemento crucial”.

Goldstein y Guembel descubren que el proceso sólo funciona cuando la intención es dañar a la empresa; los inversores no tienen ese mismo poder para crear un círculo virtuoso que haga subir las cotizaciones indefinidamente.

La clave de todo el proceso son las ventas en corto, esto es, cuando un inversor pide prestadas acciones a un bróker, las vende y espera devolver las acciones prestadas con las adquiridas posteriormente a un precio inferior. Se obtienen beneficios únicamente si el precio de las acciones cae, esto es, si se vende caro y se compra barato. Si el precio sube, deberá comprar las acciones de reposición a un precio superior al que las vendió.

Confabulando sobre el precio de las acciones
La relación entre el precio de las acciones y el verdadero valor de la empresa ya no es tan estrecha como muchos creen. Las empresas venden acciones en el mercado para conseguir dinero. En cuando las acciones están en circulación, el precio suele subir o bajar reflejando los altibajos que experimentan los ingresos de le empresa; sin embargo, también entran en juego otras fuerzas, como la tendencia general en el mercado o sector, los resultados de la empresa en comparación con otras de su mismo sector, y las especulaciones acerca de la influencia de la estrategia empresarial, los productos y la competitividad sobre los futuros beneficios.

Algunas veces los entusiastas inversores pueden empujar la cotización al alza aunque no haya evidencia de que los ingresos vayan a crecer. Otras, los sentimientos de los inversores pueden ser negativos, provocando la caída de la cotización a pesar de que la empresa goce de buena salud.

Como la relación entre los resultados empresariales de la empresa y su cotización no tiene por qué ser tan precisa, el devenir de las cotizaciones no tiene necesariamente un efecto directo sobre el verdadero valor económico de la empresa, el cual se cuantifica con variables como los activos o los ingresos.

Claramente, los especuladores pueden confabulares para provocar una caída en los precios vendiendo masivamente en corto; pero en algún momento, otros inversores –impresionados con la salud de la empresa-, podrían considerar que las acciones son una gran oportunidad y el incremento en su demanda provocaría un aumento en su cotización. Por tanto la práctica “bear raid” no tendría un efecto duradero. Pero aunque una caída en los precios de las acciones provocada por esta práctica no causa un daño económico real a la empresa, posiblemente otros inversores acaben vendiendo sus acciones, poniendo en marcha un círculo vicioso, esto es, precios en descenso y perjuicio económico que beneficiaría aún más a la “bear raid”.

Para comprobar qué escenario sería el más probable, Goldstein y Guembel consideraron el caso de una empresa que está a punto de invertir dinero en un proyecto cuyo valor final la empresa no puede determinar exactamente. Al mismo tiempo, hay un especulador que sabe algo sobre el valor del proyecto que la empresa desconoce. Por ejemplo, podría tener cierto presentimiento acerca del coste aproximado del capital.

Si dicha conjetura sugiere que el plan de gastos de la empresa va a funcionar, el especulador comprará acciones y su demanda contribuirá a su vez a incrementar su cotización. Si el presentimiento sugiere que el plan de gastos va a fracasar, venderá acciones y la menor demanda empujará los precios a la baja. De un modo u otro el presentimiento del especulador acaba reflejándose en el precio de las acciones.

Goldstein y Guember añaden un nuevo elemento a esta visión tradicional del mercado. La empresa considera que el cambio de tendencia del precio de las acciones es una señal del juicio del mercado sobre la prudencia del plan de gastos. Si el precio cae, es señal de que el juicio es negativo y la empresa podría abandonar el plan.

Hasta este momento, el especulador está tomando decisiones de acuerdo con su propio presentimiento acerca del plan de gastos. Pero Goldstein y Guembel sostienen que un especulador que no tiene un presentimiento específico sobre el plan puede explotar el proceso para, deliberadamente, hacer bajar el precio de las acciones.

Reducción del valor de la empresa
Las grandes transacciones se ejecutan a través de los creadores de mercado (market maker) de Wall Street, los cuales en la mayoría de los casos compran y venden empleando su propio stock de acciones. Estos creadores de mercado anuncian un precio de acuerdo con su evaluación del mercado. El creador de mercado que recibe una orden de compra o de venta de un especulador supone que éste tiene algún presentimiento sobre la empresa, ya que si no fuese así, el especulador no estaría interesado. En general, los inversores entendidos contribuyen a mejorar la eficiencia del mercado, asegurando que el precio de las acciones refleja adecuadamente el valor de las empresas. Inspirando confianza en los mercados, esta eficiencia suele contribuir al alza de los precios.

Pero en el ejemplo utilizado por Goldstein y Guembel, el especulador que está vendiendo las acciones al generador de mercado a través de una venta en corto lo hace sin tener presentimiento alguno. Por tanto, esta venta de hecho reduce la eficiencia del mercado, incrementando la posibilidad de que el precio de las acciones caiga y la venta en corto sea rentable.

Además, el especulador puede llevar a cabo una serie de ventas en corto para hacer bajar el precio de las acciones. Al considerar la caída del precio como una señal de la falta de confianza, la empresa abandonará su plan de gastos, perdiendo todo beneficio que dicho plan pudiese haber proporcionado y por tanto provocando una caída adicional del precio de las acciones.

“En general, ésta es la decisión equivocada y en sí misma reducirá el valor de la empresa”, escriben los autores. “Esto permite a los especuladores cubrir sus posiciones en corto con un precio inferior y obtener beneficios. Dada la naturaleza de esta estrategia, solemos denominarla manipulación”.

Obviamente, es importante que nadie sepa cuáles son las intenciones del especulador, sostiene Goldstein. “Si en el mercado todos saben que determinado hedge fund está intentando manipular las acciones, entonces su efectividad será nula”. Es fundamental que el resto de agentes del mercado crean que el manipulador toma sus decisiones de acuerdo con sus presentimientos, incluso aunque no sea el caso.

Para que la manipulación funcione, las fluctuaciones en el precio de las acciones deben influir sobre la decisión de la empresa de seguir adelante con su plan de gastos. Esta condición es muy probable que se cumpla en los siguientes casos: cuando no se espera que el valor del plan de gastos sea muy elevado, cuando existe bastante incertidumbre sobre los resultados del plan, y cuando la empresa espera obtener feedback de los mercados financieros acerca de la idoneidad de su plan.

“Por último, demostramos que la manipulación es rentable únicamente con órdenes de venta”, escriben Goldstein y Guembel. “Esto es debido a que las dos fuentes de beneficios que hay detrás de toda estrategia de manipulación… no pueden generar beneficios con órdenes de compra”. El especulador que no tiene un presentimiento especial sobre la empresa supondrá que es menos valiosa de lo que refleja su cotización; así pues, tendrá incentivos para vender en lugar de comprar, señalan.

Igualmente, un especulador que opera sin tener conocimientos especiales genera ineficiencias que probablemente provoquen caídas en el precio de las acciones. Para obtener beneficios cuando los precios se precipitan, el especulador debe hacer ventas en corto; si compra acciones perderá dinero.

La clave de la manipulación del mercado es la conexión entre el precio de las acciones y el valor real de la empresa, explica Goldstein. “La gente suele creer que los mercados financieros no afectan a la empresa. Pero eso no es cierto”.

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