Las consecuencias de salir del selecto club de la triple A

La agencia de calificación crediticia Standard & Poor’s decidió el pasado 19 de enero rebajar el rating a largo plazo de la deuda española de la máxima calificación AAA a un escalón por debajo, AA+. "Consideramos que las condiciones financieras y económicas actuales han evidenciado las debilidades estructurales de la economía española que es incompatible con la nota AAA", explicó la agencia en un comunicado.

La empresa de evaluación de riesgo señaló también que esa medida refleja sus expectativas de que "las finanzas públicas sufrirán a la par del esperado declive de las perspectivas de crecimiento de España". La decisión también toma en cuenta que la respuesta del país a esas circunstancias "puede ser insuficiente para contrarrestar de manera efectiva los desafíos económicos y fiscales" que implica la presente situación.

El rating es una calificación elaborada por empresas especializadas para valorar a los emisores de deuda según su solidez financiera, su capacidad de pago a diferentes plazos de tiempo (largo y corto), y su vulnerabilidad ante teóricos cambios del entorno exterior. La triple A es la máxima calificación crediticia que se puede recibir en el largo plazo. La deuda que la posee se considera que goza de una calidad extrema puesto que tiene una mínima sensibilidad a un entorno adverso. Una posición por debajo, se encuentra la AA+, para productos de calidad superior con una escasa sensibilidad a un entorno adverso.

Las otras dos agencias universalmente reconocidas, Fitch y Moody’s, han señalado que no tenía intención de modificar su máxima calificación para la deuda a largo plazo de España. Lo hacen a pesar de que reconocen el reciente deterioro económico del país y de sus perspectivas fiscales, con un déficit público que se prevé, en el caso de Fitch, en el 5% del PIB para 2009. Entonces, ¿es justa la decisión tomada por S&P? Los expertos creen que sí.

Juan Mascareñas, catedrático de la Universidad Complutense de Madrid y experto en mercados financieros señala que “lo único que ha hecho S&P es reflejar lo que los inversores ya habían señalado previamente: el riesgo de insolvencia de España es superior al de Alemania”. Mascareñas recuerda que en enero de 2008 el diferencial entre la rentabilidad del bono español a 10 años y el alemán era de sólo 8 puntos básicos (0,08%), mientras que a finales de diciembre del mismo año era de 83 puntos básicos (0,83%) y en enero de 2009 de 113 puntos básicos (1,13%). “Es decir, que si los bonos alemanes ofrecen una rentabilidad anual media del 3,3% a lo largo de 10 años, los españoles deben ofrecer como mínimo 4,43% al año para que el inversor dude entre comprar unos u otros. Ambos tienen el mismo plazo y son emitidos en la misma moneda luego si ofrecen rentabilidades tan dispares es porque el riesgo de insolvencia no es el mismo”, explica.

En la misma línea, Sergio R. Torassa, profesor de la Universidad Pompeu Fabra, asegura que “si bien es verdad que el papel de las agencias de rating es el de medir el riesgo de crédito de los emisores, no es menos cierto que el mercado sitúa a cada uno en su lugar”. Según este docente, en el caso español, “la preocupación por el rápido crecimiento de la deuda pública y la incógnita respecto de dónde saldrá el dinero para pagarla son cuestiones que indudablemente despiertan recelos”.

Torassa destaca que el Tesoro español planea incrementar en un 68,6% las emisiones de deuda pública (86.500 millones de euros en 2009 frente a los 51.300 millones de 2008), con el propósito de financiar las medidas propuestas por el Gobierno para mitigar los efectos de la crisis. “Lo inevitable es que la deuda -que alcanzará el 54% del PIB- tiene que devolverse y genera intereses que también hay que pagar: solo en intereses se pagarán este año alrededor de 20.000 millones de euros. ¿De dónde va a salir el dinero para pagar la deuda?”, se pregunta, ya que, según apunta, el FMI prevé que la recuperación tardará en llegar por lo menos dos años y sus previsiones para España son de unas caída del Producto Interior Bruto (PIB) del 1,7%, en 2009, y del 0,1% en 2010. “Evidentemente, menor crecimiento significa una menor recaudación presupuestaria así como un mayor gasto en forma de prestaciones por desempleo”, advierte.

Consecuencias para la economía del Estado

El Gobierno del presidente José Luis Rodríguez Zapatero ha intentado restar importancia a la rebaja del rating y quitar hierro a su posible impacto sobre la economía del país. El vicepresidente segundo y ministro de Economía y Hacienda, Pedro Solbes, considera que la deuda de España mantiene aún una nota de “notable alto”. Esta postura no es completamente compartida por los expertos.

“La bajada de rating nunca es una buena noticia para un país, porque significa que va a tener que pagar más a los inversores para convencerlos de comprar su deuda”, mantiene Altina Sebastián González, profesora de Finanzas de la Universidad Complutense de Madrid. “Si los spreads son un indicador de lo que piensan los inversores sobre España, la evolución de éstos constituye un síntoma de que no vamos por buen camino”, señala. 

Para Sebastián González, “ya no estamos en condiciones de presumir de ser uno de los mejores países de la Unión Europea (UE) en cuanto a la situación de nuestras finanzas públicas ya que en 2007 el superávit presupuestario alcanzaba el 2,2% del PIB y la deuda pública sólo suponía el 36,2% del PIB”. Esta profesora considera que “la confianza que inspirábamos, la perdimos” y apunta que “un indicador de que el mercado ya no confía en España como antes lo da el precio de los credit default swaps (CDS)”. Y añade: “Éstos son un instrumento financiero que permite cubrir el riesgo de suspensión de pagos de un emisor. A finales del 2008, la cobertura de impago de la deuda española costaba 153 puntos básicos, un 51% más que a principios del mismo año”.

José Ignacio Galán, director de Cátedra Iberoamericana en dirección de empresas y responsabilidad social corporativa de la Universidad de Salamanca (Cátedra cideRSC), señala dos puntos que desde su perspectiva “mitigan el alcance real de la medida en términos comparativos”. Por un lado, manifiesta que “la presente crisis económico-financiera pone de manifiesto la necesidad de revisar los fundamentos del sistema capitalista con un mayor peso en la responsabilidad y la justicia social y, entre otros muchos aspectos, será necesario el establecimiento de un marco más riguroso y sofisticado de medición del riesgo, que supere los defectos congénitos de las actuales agencias de rating”. Por el otro, afirma que “existen diferencias en las valoraciones inter-agencias a la vez que existen diferencias inter-países, en el plano intra-agencia, no rigurosamente justificadas”.

Pero Galán puntualiza: “estos dos factores no eximen de la necesidad de toma de conciencia y la muestra de un nuevo indicio sobre el futuro a corto y medio plazo de la economía española, lo que debe servir para la elaboración y puesta en práctica de una política económica enérgica, rigurosa, diligente, eficaz y enfocada que compatibilice el corto con el medio y el largo plazo, por medio de la combinación de políticas coordinadas en los planos nacional e internacional”.

Impacto sobre las empresas

El Estado puede no ser el único perjudicado por la rebaja de la calificación crediticia. El mercado se plantea la pregunta de si S&P recortará ahora la calificación de las empresas españolas. En estos momentos, no hay ninguna compañía que disfrute de la triple A en España. Las que tienen la calificación más alta son BBVA y Santander que poseen doble A, el tercer escalón de la calificación de las agencias.

Mascareñas afirma que “por norma, ninguna emisión de deuda empresarial tiene mejor calificación que la del Estado luego si a ésta última la degradan también son degradadas todas las emisiones de deuda de las empresas, bancos incluidos, así que si desean financiarse con dinero ajeno tendrán que pagar más”. Y añade que “los costes financieros de las empresas se encarecen y si se quiere competir -no reflejando dicho aumento en los precios de los productos y servicios- no tendrán más remedio que obtener menos beneficios, lo que implica menor rentabilidad con la consiguiente fuga de inversores desde estas empresas a otras similares pero más rentables”, argumenta. En conclusión, dice, “nuestras empresas valdrán menos”.

Torassa considera que hay dos razones que están detrás del mayor coste de la financiación de las empresas tras la rebaja del rating del Tesoro. “Por un lado, las mayores necesidades de financiación de los Estados impulsarán las rentabilidades al alza. Por otro lado, el mayor volumen de las emisiones públicas en un momento en que la liquidez escasea provocará un efecto crowding out, esto es, una mayor dificultad del sector privado para captar financiación comparativamente con el sector público”, explica.

Este profesor de la Universidad Pompeu Fabra considera que en el sector privado, “los efectos no son homogéneos para todas las compañías”. Cree que “las grandes corporaciones, al igual que los bancos de primera línea, pueden acudir a los mercados de capitales según su planificación financiera y sin necesidad del aval del Estado, otra cosa distinta, son los emisores pequeños y medianos, ya que éstos son los más perjudicados y los que más “sufren” en momentos de sequía”.

Rebajas de rating en la zona euro

España no ha sido el único país de la zona euro que ha sufrido una reciente rebaja de la calificación crediticia de sus bonos. El coste de los paquetes de estímulo económico y rescates bancarios está incrementando los déficits presupuestarios en toda la región del euro, y alimentando el temor a que los Gobiernos tengan dificultades para pagar sus deudas. El 14 de enero, S&P redujo la nota de Grecia un nivel hasta situarla a A- y el día 21 de ese mismo mes la agencia de calificación financiera anunció la degradación del rating de la deuda a largo plazo de Portugal de un AA- a un A+. S&P también redujo la perspectiva de la nota de Irlanda a negativa desde estable.

Esta circunstancia ha provocado que surjan en el mercado algunas dudas sobre la credibilidad del euro. El presidente del Banco Central Europeo (BCE), Jean-Claude Trichet, salió al paso de estas dudas y declaró el 28 de enero en la reunión anual del Foro Económico Mundial que se celebra en Davos que la reciente ampliación de los diferenciales de los bonos gubernamentales en la zona euro no representa "ningún riesgo" para el futuro de la moneda única. "La restricción más importante no son necesariamente los diferenciales, sino el canal de confianza. Si ustedes no dan a sus propios pueblos, sus propios agentes económicos y sus propios hogares confianza en la sustentabilidad de su política fiscal a largo plazo, ellos perderán toda la confianza", indicó.

“La pérdida de confianza no ha afectado exclusivamente a España”, destaca Sebastián González. “En el mismo barco se encuentran también Irlanda, Bélgica y Portugal cuyo aumento de riesgo soberano se tradujo en sendos crecimientos en el precio de los CDS de su deuda pública de más de un 50% interanual”, añade. La profesora subraya que el deterioro ha sido “sobre todo importante” en el caso de Irlanda, ya que “un inversor que desee protegerse del riesgo de impago de la deuda pública irlandesa debe pagar 285 euros al año por cada 10.000 euros de valor nominal de bonos”.

Sebastián González explica que “la actual crisis, comparada con las que se han ido sucediendo a lo largo de la historia, tiene como elemento diferencial su alcance global, es decir, que no se circunscribe a una región geográfica concreta sino que afecta, en mayor o menor medida, a todo el mundo”. Para Sebastián González, en el caso de Europa, Alemania y Francia se destacan como los países de menor riesgo de insolvencia, al mismo nivel que Japón y EE.UU.

Según Galán, los recortes en la calificación dentro de la Eurozona, “en principio, no debería perjudicar al euro ni a la credibilidad de la región”. No obstante, advierte de que “existen incertidumbres sobre el horizonte e intensidad de la crisis a la vez que existen otros países europeos con una previsión de caída de la economía para este año superiores a España, por lo que todo dependerá de la diligencia y efectividad con la que globalmente y a nivel regional se combata la crisis”.

Mascareñas cree que la credibilidad del euro sólo sufriría “si los Estados que aportan la ‘parte del león’ al PIB de la zona euro vieran su deuda degradada”, en referencia a Alemania, y Francia, preferentemente. “La reducción de la calificación de Estados que aportan mucho menos al PIB de la zona euro no es tan importante, sería como decir que si reduces la calificación de la deuda de Ohio y Minessota eso perjudicaría a la credibilidad del dólar que, a fin de cuentas, es la moneda común de 50 Estados”, explica. Para buscarle el lado positivo a la crisis, se pregunta: “quién sabe si gracias a ella damos un paso más en la profundización de la Unión”.

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