China o India: ¿cuál es la mejor inversión a largo plazo para las firmas de capital-riesgo?

La India y China son ambos países enormes que están abriéndose poco a poco camino hacia el desarrollo, llenos de oportunidades y riesgos para los inversores de capital-riesgo. Las crecientes fortunas económicas de los dos países inevitablemente invitan a un debate sobre cuál ofrece un entorno mejor para la inversión.

En un primer golpe de vista, podría dar la impresión de que India no es una apuesta segura, con sus carreteras llenas de baches, aguas contaminadas y manifiesta y extendida pobreza. No obstante, según profesores de Wharton y expertos en capital-riesgo en mercados emergentes, estas señales exteriores ocultan bases sólidas de crecimiento económico, incluyendo un gobierno democrático, un fuerte sistema educativo, el uso habitual de la lengua inglesa y un montón de expatriados con experiencia en empresas occidentales.

Una mano de obra barata y la inversión directa extranjera han convertido a China en la máquina manufacturera más potente del mundo bajo los auspicios de un gobierno que ha adoptado el capitalismo al estilo de Occidente. En los últimos años China ha proporcionado espectaculares rendimientos al capital-riesgo, pero según los expertos, las debilidades en el sistema legislativo chino y una posible inestabilidad económica siguen siendo temas de preocupación entre los inversores.

“Claramente existen enormes oportunidades para el capital-riesgo en ambos países”, afirma Jeremy Siegel, profesor de Finanzas de Wharton.

Las valoraciones importan

En lo que respecta al mejor entorno de inversión a largo plazo, Siegel se decanta por la India. En su opinión, las características “suaves” del país -como un gobierno democrático, libertad de prensa que está acabando con la corrupción-, contrarrestan las importantes y “duras” inversiones en infraestructuras de China en puertos, fábricas y sistemas de transporte.

Siegel señala que a él también le preocupa el sistema chino de “guanxi”, en el cual los negocios se ejecutan más a través de redes muy elaboradas de relaciones que por méritos propios. De hecho, la posibilidad en Estados Unidos de que los emprendedores tengan éxito, independientemente de sus conexiones sociales o políticas, ha sido la piedra angular del éxito económico estadounidense, señala Siegel. “En China, la gente que tenga conexiones puede hacer mucho, pero dada la incertidumbre en el país, tengo mis dudas sobre si los contratos escritos se mantendrán, cosa que en India sé que cumplirán”.

Una vez dicho esto, Siegel añade una idea que podría inclinar la balanza de los inversores a favor de China, al menos en el medio plazo: las valoraciones relativas. El índice Sensex 30 de India –el equivalente al índice estadounidense Dow-Jones Industrial-, superaba los 10.000 en febrero, valor que en diciembre de 2002 apenas alcanzaba 3.300. El ratio precio-beneficios de las acciones de la India es 21, mientras las acciones chinas se están vendiendo en la bolsa de Hong Kong a 15 veces sus beneficios. Según datos de Venture Intelligence India, el pasado año las firmas de capital-riesgo invertían en el país 2.300 millones de dólares en 147 acuerdos, y el año previo apenas habían invertido 1.600 millones de dólares en 68 acuerdos.

“Las ventajas de la India no son un secreto para nadie y los rendimientos futuros no superarán los estelares beneficios logrados estos tres últimos años”, sostiene Siegel.

Vivek Paul, socio de Texas Pacific Group y vicepresidente de Wipor, la firma india de tecnología y servicios, también está interesado en las valoraciones. Paul señala que mientras los inversores de capital-riesgo chinos ahora están disfrutando de su luna de miel, en otros momentos han tenido que capear temporales. Los que invierten en la India aún no saben lo que es una caída. “En China las valoraciones son más realistas y prácticas. En la India son altas desde tan sólo hace tres años”.

¿Un debate absurdo?

Paul cree que la principal diferencia a la hora de invertir en la India o en China reside en los sectores industriales. En su opinión, en China se producen acuerdos a través de múltiples industrias, desde la consolidación del sector automovilístico hasta las empresas de juegos a través del móvil o alquileres médicos; en la India todo está centrado en las tecnologías y los servicios. La India está desarrollando algunos negocios de servicios financieros minoristas, pero la economía de consumo de China está más avanzada.

A Paul le preocupan en general varias cosas relacionadas con los mercados, no con los países. En los mercados emergentes las primas son bajas en relación a los niveles históricos, creando riesgos sistemáticos si el colapso de la economía de otra parte del mundo genera un efecto contagio.

Rahul Bhasin, socio y director de Baring Private Equity Partners, cree que a pesar de las diferencias entre los dos países, ambos seguirán beneficiándose de la globalización. “Se ha producido mucho alboroto con todo el tema de la deslocalización y la externalización, pero al final lo que importa es que se trata de un mundo globalizado”, dice Bhasin. “La gente trabajará más duro por menos dinero en países como la India y China, y comprobaremos como la mayoría de las tareas de producción se desplazará a estos países. Habrá un desplazamiento global del consumo, desde el mundo desarrollado hacia el mundo en desarrollo. Y ocurrirá a una velocidad que hasta el momento nunca hemos experimentado”.

En opinión de Stephen Sammut, Senior Fellow y profesor en Wharton del Programa de Empresariado y de Sistemas Sanitarios, el debate sobre qué país es el mejor para invertir es menos importante que saber cómo las fortalezas y debilidades de cada nación afectarán a una inversión determinada. Sammut hacía estos comentarios mientras moderaba uno de los paneles de la Private Equity Conference de Wharton titulado China vs. India: The Smarter 5-Year Investment (China versus India: La inversión más inteligente para un plazo de 5 años).

“La mera visión de los dos países peleándose por atraer más inversiones de capital, bien para adquirir empresas o crearlas, es un modo completamente equivocado de esquematizar lo que está sucediendo”, señalaba Sammut. “De hecho a muchos niveles representan mercados extraordinariamente diferentes”.

En primer lugar, la naturaleza del empresariado en la India es diferente que en China, ya que enormes cantidades de empresarios indios han tenido la posibilidad de trabajar en el extranjero como expatriados ocupando puestos muy diversos. “Esto se manifestará en el tipo de negocio que desarrollen, en particular en tecnologías de la información, y en el ritmo al que logren traslada a India las tecnologías”. Asimismo, Sammut afirmaba que la India tiene ventaja en temas de sanidad, incluyendo la biotecnología, los productos farmacéuticos y la telemedicina; no obstante esperaba que China se pusiese al día rápidamente.

El verdadero potencial de ambos países reside en el desarrollo de sus mercados internos. “Rápidamente está surgiendo una abundante clase media en ambos países, cientos de millones de personas que van a perseguir el mismo tipo de estándar de vida que el resto del mundo”, decía Sammut.

Largo plazo al alza

Durante la conferencia de Wharton, titulada Driving Returns: Value Added Investing (A la caza del rendimiento: inversiones con valor añadido) participantes en la conferencia que trabajan en temas de capital-riesgo en la India y China expusieron los pros y contras de los dos países.

Mukund Krishnaswami, director general de Krilacon Group, una firma de inversión con sede en Nueva York y Filadelfia, está de acuerdo con Siegel sobre el actual clima inversor en la India. “A largo plazo apuesto por la India. Es un país en el que se han hecho muchas cosas mal en los últimos 45 años. A pesar de todo ello, tiene tantas cosas buenas que si simplemente consiguen hacerlo bien, en los próximos 25 años las oportunidades serán fabulosas”, explicaba. “A corto plazo no tengo una opinión firme. Creo que en la mayoría de los activos la prima por riesgo simplemente no existe, así que no es como para estar gastando mucho dinero en la India hoy en día”.

Krishnaswami aconsejaba a los inversores seguir las tendencias de la economía en general, no las tendencias de moda actuales, incluyendo las tecnologías de la información o los activos inmobiliarios. “Busca áreas derivadas de crecimiento económico y adopta un horizonte de 12 a 25 años. Aquellos que lo hagan serán compensados con creces por el riesgo que están asumiendo”.

Uno de los conferenciantes, James Hahn, consejero delegado de Global Venture Network y socio de China Private Equity Partners con operaciones en Hong Kong, afirmaba que un exceso de capital extranjero podría perjudicar el rendimiento del capital-privado en China, pero no cree que esto vaya a ocurrir hasta después de los Juegos Olímpicos de 2008 o la Expo de Shanghai de 2010.

Las empresas chinas con buenos directores están creciendo un 30% en el mercado interior y un 30% globalmente, sostenía Hahn. “Una buena empresa funcionando en un buen macro es fórmula de éxito”. En China hay al menos 3 millones de empresas en manos privadas, de las cuales Hahn cree que 300.000 cumplirían en la actualidad los requisitos para cotizar en el NASDAQ o la Bolsa de Nueva York. El 1% de las mismas, esto es, 3.000 empresas –“joyas” que cuentan con unos directores increíbles-, también cumplirían la ley Sarbanes-Oxley”.

Hahn señalaba que su firma invierte sólo en empresas con directores que operan bajo la legislación estadounidense y los estándares contables. “Dedicaremos tiempo a cualquier consejero delegado chino que haya dado el paso de demostrarnos su compromiso con el proceso de someter su empresa a una auditoría bajo las normas de contabilidad estadounidenses. Apostaremos por este tipo de empresas”.

El rendimiento de los mejores fondos de capital-riesgo a 10 años de 1986 a 2003 fue del 12% y del 11,9% para los fondos de inversión especulativos, pero la madurez del capital-riesgo estadounidense está ahora generando resultados mediocres intentando imitar los rendimientos del mercado. Muchos inversores estadounidenses están felices con un 5% de rendimiento, señalaba Hahn. En China hoy en día la inversión media es 5 millones de dólares por una participación del 30% en una empresa pujante china que facture 10 millones de dólares, tenga ingresos netos de 3 millones y valoraciones de 15 millones, cinco veces sus beneficios. Las empresas estadounidenses equivalentes que cotizan en bolsa y pertenecen al mismo sector en crecimiento -como los servicios sanitarios, los medios de comunicación y la educación-, están cotizando con ratios precio-beneficios de 25 veces. Para un periodo de cinco años comprar barato y vender caro ha proporcionado rendimientos mínimos del 100% anual, un fondo de 100 millones de dólares en China, decía Hahn.

“Este arbitraje precio-beneficios ha proporcionado resultados extraordinarios. Estos son nuestros resultados y los de todos los que han invertido en China”, decía. “Se trata simplemente del modo en que están las cosas hoy en día hasta que los mercados se vuelvan más eficientes”.

La opinión de Xiaojun Li, director de IDG Venture Investment, sobre China en el largo plazo es totalmente optimista, y se basa en su creciente clase media y su potencial como mercado de consumo. Asimismo Li señalaba que en China hay más usuarios de Internet e ingenieros que en cualquier otro país, y que también cuenta con una fuerte cultura emprendedora. “Es necesario ser paciente”, decía.

Li añadía que aunque las predicciones de algunos analistas apuntan hacia China como posible rival de India en el sector servicios, él no cree que esto vaya a ocurrir. Efectivamente algunas empresas japonesas están externalizando a China algunos servicios, pero las manufacturas seguirán siendo el sector clave de la economía china.

Desarrollando los mercados de capital

Otro participante en la conferencia, Seth Freeman, cofundador y consejero delegado de EM Capital Management, describía cómo en la India su firma utiliza herramientas cuantitativas para escudriñar entre las más de 7.000 empresas que cotizan del país en busca de oportunidades. Freeman señalaba que en la India muchas empresas que cotizan actúan más bien como las empresas familiares, ya que el control que se ejerce sobre ellas es terrible, sobre todo por parte de sus fundadores.

“Creo que los inversores globales de capital-riesgo realmente tienen que investigar mucho hasta alcanzar a comprender las motivaciones de los fundadores-directores de estas empresas”, decía Freeman. “Nuestra estrategia es encontrar y elegir empresas que estén deseando adoptar una gobernabilidad corporativa global que generará mayor liquidez para sus acciones”.

Freeman afirmaba que Singapur se ha propuesto convertirse para la India y países aledaños en lo que Hong Kong ha sido para China. “Hay otros inversores asiáticos llamando a las puertas de la India; los japoneses también están cada vez más interesados”.

Durante el Foro Económico Mundial de Davos, la India intentó promoverse a sí misma como entorno propicio para los negocios y para la inversión. Precisamente durante las fechas en que se celebraba el Foro, el gobierno del país aumentaba los límites fijados a la inversión directa extranjera. El cambio más notable se producía en el sector minorista, donde empresas extranjeras que venden una única marca –por ejemplo Nike-, podrán ser propietarias de una participación mayoritaria en las tiendas indias. Asimismo el gobierno decidió incrementar el límite de la inversión directa extranjera para el desarrollo de aeropuertos, extracción de diamantes y otras piedras preciosas y comercialización de energía.

No obstante, la India está todavía por detrás de China en inversión directa extranjera (5.300 frente a 55.000 millones de dólares respectivamente para 2004). En opinión de Siegel, “en comparación con China, la inversión directa extranjera ha sido bastante lenta en la India, y están muy interesados en incrementar dichas cifras”.

Las asociaciones locales son clave

Los derechos de propiedad constituyen uno de los problemas más graves. El sistema legal indio ofrece más protección a los derechos de propiedad que China, pero no consigue hacerlo a la velocidad suficiente, explica Krishnaswami. “La India posee leyes de propiedad excepcionales”, decía, “pero si tienes que hacerlas cumplir ármate de paciencia”. Krishnaswami contaba que una demanda judicial supone por término medio unos 10 años. Las quiebras pueden llevar unos 3 o 4 años.

Freeman afirmaba que en este entorno las asociaciones locales son cruciales. “Es necesario saber con quién haces negocios. Si las empresas locales no tiene confianza en el sistema legal local, es una locura pensar que las extranjeras sí la tendrán”, explicaba. “La experiencia en el mercado local es fundamental. Para tener éxito no puedes aplicar en estos mercados tus conocimientos y experiencia adquiridos con el capital-riesgo en Estados Unidos o Europa Occidental”.

Li señalaba que a pesar de la reputación de China como paraíso fiscal de piratas de los derechos de propiedad intelectual, el país ahora se está tomando estas quejas en serio. “Mi predicción a largo plazo es que la protección de la propiedad intelectual va a mejorar”.

Ambos países recientemente firmaban el acuerdo de la Organización Mundial de Comercio sobre los Derechos de Propiedad Intelectual Relacionados con el Comercio (TRIPs), pero Sammut decía que era demasiado temprano para saber cuándo empezarían a cumplirlo los países emergentes. “Ambos países han experimentado cambios muy rápidos en sus políticas y legislaciones que facilitan las transacciones al estilo occidental. Ambos han firmado recientemente el TRIPS, así que la estructura judicial tendrá que desarrollarse rápidamente. Si la experiencia occidental es el prólogo, les va a llevar más de una década alcanzar la madurez funcional”.

Venkateshwaran Raja, director indio de Deutsche Bank Real Estate Opportunities Group, afirmaba que hasta que el gobierno indio no empezó a liberalizar las normas financieras –incluyendo los límites en la inversión directa impuestos a principios de los 90-, el sector inmobiliario del país estaba prácticamente muerto. Desde entonces una combinación de crecimiento económico sostenido, un descenso en los tipos de interés y una creciente clase media empleada por el sector servicios ha desencadenado un boom inmobiliario. 

“En los últimos 10 años se produjeron simultáneamente una serie de cosas que han avivado el mercado inmobiliario”, decía Raja. “En los últimos años, a medida que el gobierno relajó las barreras de entrada a la propiedad inmobiliaria y la oferta de fondos procedentes tanto de fuentes domésticas como extranjeras aumentó, el nivel de calidad del mercado ha mejorado”.

El mercado inmobiliario es cíclico, subrayaba Raja, pero de todas formas tendremos correcciones; en su opinión la India no es vulnerable al tipo de desastre inmobiliario sufrido por Estados Unidos después del boom constructor de los 80. “El crecimiento en el mercado inmobiliario puede parecer desorganizado desde fuera, pero internamente ha progresado mucho”, decía.

Mientras, en China miembros de la administración legislativa de bancos de Shanghai han sugerido excluir las hipotecas inmobiliarias de las medidas de control del gobierno puestas en marcha el pasado años para enfriar el sector de las inversiones inmobiliarias. El pasado año, la financiación bancaria de activos inmobiliarios, que supone casi el 50% del negocio de préstamos bancarios, caía un 80% en relación a los niveles de 2004. Simultáneamente el negocio de hipotecas inmobiliarias de los bancos extranjeros aumentaba un 14,4%.

En opinión de diversos profesores de Wharton, la banca y las finanzas son temas particularmente preocupantes para los inversores de capital-riesgo de ambos países. Por ejemplo Freeman manifestaba ser optimista sobre el futuro de la banca en la India y decía que posiblemente se convertiría en un país similar a México, donde una gran cantidad de bancos está en manos de extranjeros. “Esto presiona al sistema bancario local para tomar medidas pro-activas para mantener su estatus. Cada vez habrá más bancos chinos e indios que quieran atraer bancos extranjeros … y eso cambiará la competencia del sistema bancario local”.

Hahn afirmaba que la estructura financiera en China sufre de una falta de suministradores intermedios de capital, y las grandes firmas de Wall Street no están interesadas en pequeños acuerdos en China que no generan grandes cantidades de dinero. “Hoy en día el tamaño óptimo de un fondo extranjero de capital-riesgo es en China 200 millones de dólares”, explicaba. “Hay fondos de miles de millones de dólares acudiendo en masa a abrir una oficina en Hong Kong, pero no son capaces de utilizar su capital de forma eficiente.

Existencia de salidas

Durante la conferencia de Wharton, Sammut subrayaba la importancia de que todas las inversiones de capital-riesgo tuviesen una puerta de salida. En su opinión, las empresas indias están más fuertemente vinculadas a las empresas estadounidenses que sus equivalentes chinas, y señalaba que de hecho un gran número de empresas indias también tienen sede en Estados Unidos. Los que invierten en estas empresas pueden salir de ellas simplemente vendiendo acciones en Estados Unidos o a través de una oferta pública inicial. Las empresas chinas pueden reproducir este patrón en el futuro.

Krishnaswami señalaba que aunque es fácil invertir en la India en empresas que cotizan en bolsa a través de transacciones similares a un mero acuerdo privado, salir puede resultar complicado. Los mercados públicos indios tienen falta de liquidez y muchas empresas indias cotizan en mercados controlados por brokers locales muy poderosos. “Es difícil salir incluso de una empresa que cotiza en bolsa”, subrayaba.

No obstante, el mercado indio mostró su capacidad para asimilar algunas salidas cuando la firma de capital-riesgo internacional Warburg Pincus vendía el pasado año su participación de 560 millones de dólares en Bharti Tele-Ventures, la mayor empresa india de telefonía móvil que cotiza en bolsa. La transacción, que ocurría en la Bolsa de Bombay, supuso el mayor intercambio de un bloque de acciones de toda la historia del país. Se consumó en apenas 28 minutos, lo cual provocó que muchos observadores del mercado de valores en India destacasen la madurez e intensidad de sus mercados.

A su vez Hahn apuntaba una serie de salidas que se producían con éxito en las empresas chinas. La firma china de capital-riesgo Golden Meditech invertía 5 millones de dólares en China Medical Technologies, que salió a bolsa en agosto de 2005 en el NASDAQ. Dicha inversión ahora está valorada en 280 millones de dólares, y en 30 meses su rendimiento esperado es 70 veces su inversión.

Pero el capital-riesgo no es diferente al resto de inversiones si no se asumen riesgos. Sammut preguntó a los participantes en el panel qué acontecimientos inesperados o poco probables podrían desequilibrar los mercados en la India o en China.

Li señaló al sistema sanitario o al entorno como posibles fuentes de problemas para China. En el caso de la India, Krishnaswami señaló también al entorno. “El problema en la India no es la política. Es el agua potable”, decía.

Hahn sostenía que el mayor riesgo para China es un colapso en Wall Street, el cual podría estar provocado por una serie de potenciales problemas, como la burbuja inmobiliaria estadounidense, una crisis de la sanidad, el envejecimiento rápido de la población o una caída sostenible de las innovaciones. “Si el mercado de valores estadounidenses pierde valor, esto afecta a las valoraciones globales, incluyendo las de China, y todos perdemos”.

En opinión de Siegel, la estructura poblacional también tiene algo que decir en el futuro de la India y de China, ya que el envejecimiento de la población constituye un grave problema en economías de Norteamérica, Europa y Japón. La política de un-solo-hijo de China provocará un envejecimiento de su población mucho más rápido que en la India, y China tendrá que enfrentarse al problema de sostener muchos jubilados con cada vez menos trabajadores. A mediados de este siglo el grupo de edad más numeroso en la India será el de 40 a 50 años, mientras que en China estará constituido por personas entre 55 y 65, señalaba Siegel citando cifras de Naciones Unidas.

Sammut afirmaba que la clave del éxito de las inversiones de capital-riesgo en ambos países depende menos de lo que ocurra en Nueva York, Londres u otras capitales financieras que de lo que pase en ciudades y pueblos en desarrollo de la India y China. “Lo importante es la rapidez con la que se desarrollen los mercados internos”.

Y en un mundo cada vez más complejo, cuando el desarrollo sucede a toda velocidad cualquier diferencia significativa entre estos dos países no permanecerá mucho en el tiempo. “En ciertos sectores, la India posiblemente sea en estos momentos un sitio mucho más atractivo para invertir”, decía Sammut, “pero no podrá mantener su ventaja frente a China en el ámbito de los negocios durante mucho tiempo”.

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"China o India: ¿cuál es la mejor inversión a largo plazo para las firmas de capital-riesgo?." Universia Knowledge@Wharton. The Wharton School, University of Pennsylvania, [14 junio, 2006]. Web. [19 October, 2020] <https://www.knowledgeatwharton.com.es/article/china-o-india-cual-es-la-mejor-inversion-a-largo-plazo-para-las-firmas-de-capital-riesgo/>

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China o India: ¿cuál es la mejor inversión a largo plazo para las firmas de capital-riesgo?. Universia Knowledge@Wharton (2006, junio 14). Retrieved from https://www.knowledgeatwharton.com.es/article/china-o-india-cual-es-la-mejor-inversion-a-largo-plazo-para-las-firmas-de-capital-riesgo/

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"China o India: ¿cuál es la mejor inversión a largo plazo para las firmas de capital-riesgo?" Universia Knowledge@Wharton, [junio 14, 2006].
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