¿Qué esperar de Trump, el dólar y el comercio?

Las declaraciones que el Presidente hizo anteriormente sobre el comercio internacional y la apreciación de la moneda han dejado a mucha gente preocupada por lo que está por venir: después de ganar las elecciones, Trump continuó acusando a los principales socios comerciales de Estados Unidos de prácticas desleales, además de las observaciones formuladas durante la campaña. Cuando en uno de sus primeros actos como presidente, llamó por teléfono al presidente de Taiwán, Trump parecía haber puesto en duda la política de “una sola China” (lo que implica el reconocimiento diplomático oficial de China, con una relación no oficial con Taiwán) en aparente afrenta a la China continental.

México y Japón también han sido objeto de críticas por supuestas prácticas de manipulación de la moneda y el comercio. Incluso Alemania fue criticada por cultivar de forma explícita un superávit comercial considerado demasiado grande. De forma más reciente, sin embargo, en una conversación telefónica con Xi Jinping, presidente de China, Trump reculó contra cualquier amenaza de abandonar la política de una sola China. Entonces, hace un par de semanas, en una reunión con el primer ministro de Japón, Shinzo Abe, Trump parecía sugerir mayor cooperación que confrontación. Esto fue seguido del anuncio de que el Fondo de Pensiones del Gobierno de Japón, el más grande del mundo, haría inversiones en proyectos de infraestructura que crearían cientos de miles de empleos en Estados Unidos. Sin embargo, las tensiones comerciales con México y otros países siguen sin resolverse.

Para entender mejor cómo los acontecimientos recientes pueden afectar al dólar estadounidense y el comercio internacional, Knowledge@Wharton habló con Franklin Allen, profesor emérito de Finanzas de Wharton y profesor de Economía y Finanzas en el Imperial College de Londres, donde es director ejecutivo del Centro Brevan Howard de Análisis Financiero.

A continuación, la versión editada de la entrevista.

Knowledge@Wharton: Me gustaría hablar sobre el dólar americano, que puede ser utilizado como una lente, desde algunos puntos de vista, para el análisis de los principales problemas de los mercados mundiales. El valor del dólar, por supuesto, tiene enormes implicaciones para el crecimiento global y es de gran importancia para la deuda denominada en dólares de los mercados emergentes. Por otra parte, para muchas personas, el dólar es una especie de reflejo de cómo van las cosas en EE.UU. en general, incluyendo el nuevo Gobierno. Así que si la gente pierde la fe en el dólar, es posible que lo vendan y compren oro u otras monedas o inversiones.

Al mismo tiempo, si el valor del dólar aumenta también podría afectar al nivel de crecimiento de Estados Unidos. De acuerdo con un reciente artículo en el Financial Times, si el dólar sube un 10%, esto podría eliminar medio punto porcentual (0,5%) del crecimiento del PIB. Varios indicadores apuntan al fortalecimiento del dólar, como, por ejemplo, el crecimiento económico ha sido robusto, y parece que será aún más fuerte, sobre todo si el Gobierno aprueba un paquete de estímulo. También se comentó la posibilidad de desregulación, una menor carga tributaria para las empresas y los individuos y el perdón de las deudas corporativas. Todas estas cosas pueden ejercer presión sobre el dólar. El mercado de valores va bien, lo que parece atraer el dinero y elevar el valor del dólar. Y, por supuesto, la Fed ha estado hablando sobre el deseo de elevar las tasas de interés, lo que fortalecería el dólar.

Por otra parte, hay una cuestión política. Trump ha mostrado interés por un dólar más débil. También ha realizado amenazas comerciales a algunos de los socios comerciales más importantes de Estados Unidos: México, China, Japón, Alemania y otros países de la zona euro.

Teniendo en cuenta todo esto, hay muchas contradicciones. ¿Qué opina de este escenario? ¿Cuál es la importancia de controlar el dólar para entender lo que está sucediendo en el mundo y lo que podría pasar?

Franklin Allen: Creo que es importante hacer un seguimiento, pero no es tan importante, aunque no hay duda de que merece atención. Probablemente el factor principal detrás de esto puede ser la diferencia en las tasas de interés en todo el mundo, al menos en el corto plazo. También cosas como un paquete de estímulos, entre otras, pueden afectar el escenario descrito. Si EE.UU. adopta efectivamente un gran paquete de estímulo, creo que la Fed subirá los tipos más deprisa que en otras circunstancias, lo que traerá repercusiones. Vamos a ver si se aprueba, cual es su timing y cómo afectará a las expectativas existentes.

Otra cosa que me parece importante es lo que ocurre con las tasas de interés en otros países. En particular, en la zona euro, es decir, se mantendrán o si el crecimiento empieza a surgir esto dará lugar al final de la inyección de liquidez [quantitative easing] con el futuro aumento de las tasas de interés. Todo esto, creo, será muy importante para el nivel que el dólar debería alcanzar.

Creo que la política comercial de Trump también tendrá un papel importante. Hemos visto claramente una posición agresiva en relación con México, en particular, pero también en relación con Alemania y, en menor medida, posiblemente con Japón. China, sin duda, será un objetivo muy importante. Todo esto ha quedado un poco en un segundo plano después de todo lo que sucedió tras la elección de Trump. En particular, la conversación telefónica con el presidente de Taiwán y la cuestión de la política de “una sola China”, y si va a continuar.

Se espera que la conversación del 9 de febrero entre el presidente Xi y Donald Trump signifique que el asunto está resuelto y podamos centrarnos en el comercio. Creo que están pasando muchas cosas, como usted ha dicho en su introducción. Pero me gustaría destacar sobre todo el interés en el movimiento de las tasas de interés y las actividades comerciales.

Knowledge@Wharton: Uno de los puntos importantes es que si el dólar sube un poco, hay muchos países de mercados emergentes que tienen deuda denominada en moneda estadounidense. Sabemos que en el pasado, la crisis financiera de finales de los años 90, y la crisis latinoamericana de principios de los 80, el dólar jugó un papel importante. Había una gran cantidad de deuda denominada en dólares que de pronto se hizo demasiado cara en el momento en que estos países devaluaron sus monedas. ¿Podría hablar de los riesgos de los mercados emergentes hoy en día?

Allen: Creo que esto es algo por lo que debemos estar preocupados. La cuestión principal es saber cuánta renta de estos países está denominada en dólares procedente de las exportaciones y de otras fuentes capaces de compensar la deuda en dólares. Creo que son las posiciones netas, no brutas, lo que importa aquí.

Un país como Corea del Sur es menos problemático que algunos otros países que se han endeudado en dólares […] Yo diría que hay una amplia variación en esto. Sin embargo, creo que es algo que debe ser supervisado por las personas el próximo año o los dos próximos años.

Knowledge@Wharton: Vimos que Donald Trump está muy preocupado por las relaciones comerciales de Estados Unidos con México […] Se comenta que iba a imponer algún tipo de impuesto o arancel a las exportaciones. Me pregunto qué efecto tendría esto tanto para México como EE.UU., y cómo podría enfriar el comercio en general. Parte de lo que he leído indica que el efecto no es muy significativo, ya que el dólar se puede ajustar de manera que su efecto sea nulo a largo plazo.

Allen: Eso es lo que dice la gente, pero sólo en un mundo ideal habría tal ajuste. Si esto ocurrirá o no en la práctica, aún no se puede saber con seguridad. Creo que si el Gobierno Trump hiciera algo parecido con México, no habría grandes problemas, porque gran parte del comercio mundial se basa actualmente en la cadena de suministro. De hecho, mucho de lo que está sucediendo en México tiene que ver con la cadena de suministro. Si se interrumpen estas cadenas, es posible que las personas sean reacias a invertir en este tipo de cosas otra vez, lo cual puede tener un efecto muy grande.

Creo que esto está relacionado con la forma en que quieren negociar el acuerdo del TLCAN. Creo que aún tenemos una buena idea de sus tácticas en ese sentido. También está la cuestión del muro en la frontera, el pago de su construcción y otros temas varios que son un hervidero en este momento. Así que creo que hará falta algún tiempo antes de saber cómo serán las cosas. Sin embargo, la posible disrupción es importante, no sólo para México sino también para muchos otros países a los que la gente recurre como parte de la cadena de suministro.

Knowledge@Wharton: China fue un verdadero saco de boxeo para Trump durante la campaña. Habló de la devaluación de la moneda china. Algunos analistas y críticos dijeron que esto fue verdad hace varios años, pero ahora ya no es así. También es cierto, creo, que la moneda china se ha devaluado ligeramente frente al dólar de forma reciente, pero esto es probablemente algo bueno por razones importantes. ¿Cuál es exactamente la relación entre el dólar y la moneda china hoy y cuánto hay de mérito en lo que el Gobierno ha estado diciendo acerca de la moneda china?

Allen: Para mí, la relación entre el RMB y el dólar depende en gran medida de los flujos de las cuentas de capital y los flujos de cuenta corriente. Creo que gran parte de la discusión se centra en los flujos de cuenta corriente y el déficit que EE.UU. tiene con China. Sin embargo, lo que hemos observado, como usted ha señalado, es que en los últimos meses se ha producido un debilitamiento del RMB y el fortalecimiento del dólar. Así que la idea de que los chinos están manipulando su moneda es algo válido, pero lo están haciendo para mantenerla valorada, y no al revés. Creo que esto se debe en gran parte a los flujos de capital que provienen de China. Si esta situación persiste, la moneda se mantendrá débil.

Tenemos que hacer un seguimiento del rendimiento de la convertibilidad de la cuenta de capital. Dijeron que lo harían, pero el plazo para que esto suceda es muy importante. Cuando haya dinero fluyendo en grandes cantidades, como hemos visto hasta ahora, creo que van a ser reacios a hacerlo en el corto plazo. Por lo tanto, en mi opinión, este es el principal problema de la tasa de cambio RMB-dólar.

Knowledge@Wharton: Además, en el caso de Japón, el presidente Trump ha estado tratando de influir en las diferencias entre las monedas. Y, tal vez por casualidad, hubo un anuncio de Japón de que hay voluntad por parte de los japoneses de invertir en EE.UU., lo que generaría cientos de miles de puestos de trabajo. ¿Cuáles son los méritos del argumento de que Japón continúa ─digo “continúa” porque se trata de un argumento que se remonta a los años 80─ manipulando su moneda frente al dólar?

Allen: Los japoneses intervienen más que la mayoría de los países en el el mercado de divisas, pero creo que esto se debe más a la necesidad de suavizar sus operaciones, y no al deseo de que eso tenga un efecto fundamental. Uno de los grandes logros de la “Abenomics” [política económica del primer ministro japonés, Shinzo Abe] consistió en mover el tipo de cambio de manera que el yen se devaluara de manera efectiva contra el dólar. Sin embargo, creo que están tratando de estimular la economía real, y este es un efecto secundario, y no es la razón principal para hacerlo. Yo diría que no están manipulando la moneda, y que las acusaciones realizadas por el equipo de Trump a Japón no son exactamente válidas.

Knowledge@Wharton: Me acuerdo cuando Japón introdujo algunos de estos cambios a través de Abenomics. El Fondo Monetario Internacional (FMI) dio luz verde para seguir adelante.

Allen: Sí. Creo que la idea era la siguiente: los japoneses habían sufrido de tal modo durante tanto tiempo que deberíamos darles carta blanca en esta cuestión. Es un tema interesante, ya que el Brexit hace básicamente lo mismo con la libra. La moneda británica se ha depreciado considerablemente y ahora la economía está bien, en parte, creo que, a causa de eso. Por lo tanto, estos movimientos en los tipos de cambio son impulsados por una amplia serie de eventos. Creo que la idea de que los países están haciendo estas cosas a propósito probablemente no es válida en la mayoría de los casos.

Knowledge@Wharton: El último ejemplo que quiero dar es el de Alemania. No esperaba que estuviera hablando de alemana hasta que Trump acusase a los alemanes de devaluar su moneda, que, por supuesto, es el euro y que, naturalmente, es la moneda utilizada por la mayor parte del continente. Se critica que Alemania se estaría beneficiando de un euro relativamente débil, porque el país es un exportador importante, uno de los mayores del mundo. Por lo tanto, si tuviera su propia moneda, se habría revalorizado enormemente, lo que habría equilibrado su comercio con el resto del mundo. Pero, además, el país ha sido criticado por no gastar más dentro de la UE para capturar parte de estas ganancias, y distribuirlas, por así decirlo, en busca de una manera de estimular al resto de la UE. En cualquier caso, Alemania no controla totalmente el euro. Entonces, ¿qué sucede cuando se enfrenta con Alemania y lo acusa de manipular el euro?

Allen: Esa es una pregunta muy interesante, no sólo en ese aspecto, sino también, por supuesto, si nos fijamos en algunas otras cosas en que el Gobierno de Trump ha hecho hincapié. Por ejemplo, el gasto de al menos el 2% del PIB en defensa de los miembros de la OTAN. Alemania es también uno de los países que violan este porcentaje. Yo diría que los alemanes se han visto muy presionados a causa de eso.

Con relación al aspecto económico, yo sería más comprensivo con ellos en el sentido de que no tienen control sobre el euro. La moneda común está controlada por el Banco Central Europeo (BCE). Creo que si pudiesen hacer algo, pedirían al BCE que aumentase las tasas de interés. Ellos se están quejando fuertemente debido a la sanción impuesta a los ahorradores alemanes por los bajos tipos de interés fijados por el BCE. Por supuesto, si aumentan las tasas de interés, el euro se valoraría de forma significativa. Por lo tanto, creo que la acusación es equivocada.

Con respecto a los gastos, es decir, si los alemanes deberían gastar más, creo que esto es una visión macroeconómica basada en los precios inflexibles, y aunque hay un cierto mérito en eso a corto plazo, a largo plazo, no creo que sea una perspectiva válida. Lo único que sabemos de Alemania es que el país ha tenido excedentes durante décadas. Los alemanes son increíblemente competitivos.

La gente ama sus bienes. Por lo tanto, cualquiera que sea el tipo de cambio, parecen estar bien. Así que creo que en ese sentido, los problemas señalados por Trump no son exactamente válidos.

Knowledge@Wharton: ¿Qué cree que pasará con el dólar el próximo año o los próximos dos años, en vista de las presiones mencionadas al principio de nuestra conversación, que apuntan a la subida del dólar, al menos en cierta medida? También en relación con otras nuevas presiones del Gobierno, al menos por ahora, que parece querer un dólar más débil y adoptar una postura más rígida en relación con nuestros socios comerciales en términos de la moneda con la esperanza de mejorar la posición comercial de Estados Unidos. ¿Cuál es su opinión al respecto?

Allen: Creo que muchas cosas que usted ha mencionado ya se han tenido en cuenta. Una cosa que sabemos con certeza es que predecir el movimiento de los tipos de cambio es una de las cosas más difíciles de hacer. Hay pocas personas que puedan hacerlo bien, y desde luego no soy uno de ellos. No me sorprendería que el dólar se fortaleciera, pero tampoco me sorprendería que se debilitase. Creo que muchas cosas pueden suceder en el programa de Trump para que una u otra tendencia prevalezca. También hay algunas cuestiones comerciales que no tienen muy buen rendimiento, particularmente en relación con China.

Así todo, hay otras cosas también, como cuestiones de seguridad, etc., y cómo reaccionará el Congreso. ¿Qué van a hacer con los impuestos fronterizos mencionados y así sucesivamente. Hay tantas cosas. Sería difícil predecir lo que podría suceder.

Knowledge@Wharton: ¿Hay algo más que quiera mencionar en relación con lo que estamos tratando aquí?

Allen: El tema del impuesto en la frontera ─para hacer las exportaciones no tributables y las importaciones no deducibles─ es una cuestión extremadamente importante. Los republicanos parecen estar presionando con fuerza al Congreso, pero aún no sabe con certeza lo que piensa al respecto Trump. Sin embargo, esto podría cambiar drásticamente una serie de cosas. Una se refiere al dólar, el posicionamiento de las empresas va a cambiar bastante, creo, si algo así llegara a ocurrir. Ya veremos. No sabemos cómo reaccionará la Organización Mundial del Comercio (OMC). Sin embargo, creo que el tema es crucial.

Knowledge@Wharton: Cuando dice que esto puede traer cambios drásticos en las empresas, ¿que cambiarían éstas a grosso modo?

Allen: Bueno, exportadores como Boeing y otros estarán en una situación muy cómoda. A diferencia de los importadores como Walmart, a causa de los impuestos. Esto es un aspecto. Si esto cambia o no su procedimiento en lo relativo a importar menos y exportar más, es una cuestión para la que no tenemos respuesta. No sé lo que podría ser el efecto de esto.

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