Stock Options, esas grandes desconocidas

Uno de los cambios más notables en la forma de remunerar a ejecutivos y empleados consiste en el crecient uso de stock options. A pesar de que la mayor parte del debate sobre el uso de las opciones se ha centrado en empresas pertenecientes a la llamada nueva economía, también se observa un aumento en grupos más tradicionales. La explicación habitual que justifica la utilización de las stock options se basa en que permite a las empresas fidelizar a los mejores, al tiempo que se incentiva su peso como accionistas de la compañía.

Aunque esta explicación, a simple vista, parece razonable, parte del supuesto de que los empleados comprenden el funcionamiento de las stock options. Según estudios recientes de los profesores de Wharton  David F. Larcker y Richard A. Lambert, los empleados están ligeramente desinformados sobre los principios económicos básicos de las opciones, un resultado con importantes implicaciones para empresarios, consejos de administración y asesores de gestión.

 

Estas investigaciones, basadas una serie de encuestas realizadas en marzo de 2001 a 122 lectores de Knowledge@Wharton, evalúan cuál es el coste de las stock options para la empresa y cuál es el valor que les asignan los empleados. “Por ejemplo, encontramos que las expectativas de algunos trabajadores respecto a lo que pasará con el precio de las acciones son poco realistas”  asegura Larcker. “En otras palabras, los empleados conceden a sus opciones un valor superior al que en teoría tienen, lo que puede causar problemas en el área de Recursos Humanos o sacar a colación ciertos temas de índole ética”.

 

Estudios anteriores, realizados por Oppenheimer Funds en Mayo de 2000, obtuvieron un resultado más o menos similar a pesar de que su ámbito de acción fuese más limitado. Tomando como muestra a 107 propietarios de stock options se encontró que el 39% sabían “poco” o “nada” acerca de sus opciones; mientras que otro 35% manifestaba que solamente sabía “algo”. Un claro indicador del gran desconocimiento es que el 11% de los encuestados dejaron que sus stock options vencieran, perdiendo así todo su valor. Finalmente, el 52% respondió que sabían “poco” o “nada” sobre las consecuencias fiscales derivadas de ejercer los derechos de opciones sobre acciones.

 

Ideas básicas sobre las stock options

 

Las stock options simplemente son un contrato de compensaciones engañoso. Cuando una opción se ejerce, su plusvalía se incrementa en un dólar por cada uno que la cotización bursátil supere al precio de ejercicio. Si en el momento de vencimiento de la opción el precio de mercado está por debajo del precio de ejercicio, entonces la stock option no se ejercita y su rendimiento (la compensación) sería nulo. 

 

Por supuesto, el valor de la acción a los 5 o 10 años es algo que se desconoce en el momento en que se emite la opción. Es por ello que muchas empresas han de utilizar modelos de valoración para determinar el coste de emisión de stock options. Una metodología de valoración habitual es la propuesta por Black-Scholes, valoración de sencillo cálculo con cualquier programa simple y que proporciona una aproximación razonable del coste esperado para la empresa que emita stock options. Para una empresa típica, que decide emitir opciones sobre acciones cuya plusvalía coincida con la cotización bursátil de ese mismo día, el coste estimado por Black-Scholes está comprendido entre el 30% y el 50% del valor actual en bolsa. 

 

Aunque sea posible estimar el coste para la empresa de una forma razonable, el valor de las opciones sobre acciones para un trabajador no es simplemente la estimación proporcionada por Black-Scholes. Esto se debe a que la riqueza de los trabajadores, en comparación con la de los inversores no ligados directamente a la empresa, está mucho más vinculada al valor de la empresa. Los trabajadores, que contractualmente tienen prohibida la venta de sus stock options a inversores no pertenecientes a la empresa, deben soportar un riesgo mayor y tienden a ejercitar sus opciones rápidamente, tanto por razones de liquidez como de reducción del riesgo. En general, el valor de una stock option para un empleado adverso al riesgo puede ser substancialmente inferior al coste de emisión para la empresa. Por ello, el valor de una stock option para un trabajador no debería exceder la estimación Black-Scholes.

 

Tanto Black-Scholes como otros modelos similares proporcionan estimaciones teóricas del coste de la stock option para la empresa ó el valor máximo de dicha opción para los empleados. No obstante, casi nada se sabe sobre cómo valoran los trabajadores sus stock options. La clave es “¿Qué percepción tienen los trabajadores sobre lo que vale la opción?”. Dependiendo de cuál sea la respuesta se producen importantes implicaciones en el diseño de los programas de compensación. Ésta pregunta también fue una de las formuladas en las encuestas de Larcker y Lambert, llevadas a cabo por Iquantic Inc, donde los encuestados eran gerentes o altos ejecutivos de 98 compañías diferentes. El participante típico tenía 36 años, llevaba en su empresa 5 años, ganaba 135.000 dólares en forma de compensaciones en efectivo y ostentaba 50.000 dólares en acciones; en tres ocasiones su empresa le había concedido stock options, pero sólo había ejercido la opción en una ocasión.

 

Teniendo en cuenta el momento temporal en el que se realizó la encuesta, no es sorprendente que las cotizaciones en bolsa de muchas de las empresas de los encuestados hubieran bajado durante el año anterior; los beneficios medios anuales en bolsa en los momentos previos a la encuesta habían descendido un 50% y la volatilidad media era del 98%. No obstante, los encuestados pensaban que la cotización en bolsa de las acciones de sus empresas durante el siguiente año se incrementaría un 96% de media. Así, a pesar del mal comportamiento de las cotizaciones en bolsa y de la alta volatilidad,  los encuestados se mostraban aparentemente muy optimistas respecto al futuro.

 

A través de la encuesta también se pedía respuesta a la siguiente pregunta: “¿cuánto dinero en efectivo tendría que ofrecerle su empresa por stock option a cambio de tener en el futuro el derecho a otras con todavía 7 años de vida? En otras palabras “¿cuánto valen para Usted sus stock options?” Se examinaron cinco escenarios con precios de ejercicio y cotizaciones actuales en bolsa diferentes (en cada uno con valores menores); las stock options in the money al 100% (es decir, la cotización bursátil actual dobla el precio de ejercicio de la acción), las stock options in the money al 10% (es decir, la plusvalía sobre el precio equivale al precio de mercado en ese momento) las stock options out of the money al 10% y al 50% (es decir, el valor actual de la acción en bolsa equivale a la mitad del precio de ejercicio). 

 

Los resultados, mostrados en el graph (gráfico), muestran que los directivos valoran sus stock options considerablemente por encima de la estimación Black-Scholes. Por ejemplo, las opciones at the money se valoran un 50% por encima del valor Black-Schole, y stock options que están out of the money al 50% se valoran más del doble que la estimación Black-Scholes. Lambert sostiene que estos resultados  “indican que los directivos no entienden del todo cuál es el valor de una stock option ni posiblemente sus efectos sobre incentivos asociados”. Un análisis en mayor detalle reveló que los trabajadores jóvenes con puestos de gestión menos relevantes muestran el mayor sesgo al alza en lo que se refiere al valor percibido.

 

Además, los empleados que ejercieron sus opciones durante el año anterior y que tienen mayores expectativas sobre el comportamiento futuro de los valores en bolsa, conceden un valor mayor a sus stock options. De acuerdo con la economía tradicional, los trabajadores que son muy adversos al riesgo (o tiene aversión a la volatilidad de su riqueza), conceden mucho más valor a las stock options in the money y mucho menos a las out of the money.

 

Para finalizar Larcker sugiere que existe evidencia previa de que las valoraciones de las stock options por los hombres son ligeramente mejores que las de las mujeres. En varios ocasiones tomaron parte en la misma encuesta muchos trabajadores de la misma empresa. Se presentaron  resultados de una empresa de software development and consulting (desarrollo de software y consultoría) y de otra de computer hardware manufacturing (creación de hardware informático). Con algunas excepciones, los encuestados valoraron sus opciones por encima del límite superior estimado por Black-Scholes. Además, estos datos revelaron que normalmente los trabajadores entienden que el valor de una stock option disminuye a medida que la cotización bursátil se aleja del precio de ejercicio. Los datos también demostraron que entre los directivos de la misma empresa existe una diferencia substancial de valores percibidos. Según Lambert, “Debido a esta heterogeneidad surgen problemas para poder comprender si las stock options incentivan de la misma manera en todas las partes de la empresa”.

 

Implicaciones para las empresas.

 

Es difícil creer que las stock options tienen sobre el comportamiento de los trabajadores el efecto deseado si éstos no entienden sus fundamentos económicos básicos. Los investigadores sugieren que sería necesario que los empresarios  desarrollasen programas de formación más sofisticados. Por ejemplo, las empresas necesitan educar a los trabajadores acerca de los valores esperados de las stock options, así como indicarles tal vez que los valores esperados son probablemente menores que las estimaciones Black-Scholes. Además, el programa de formación debería estar adaptado a las características propias y específicas de cada trabajador.

 

Por ejemplo, los trabajadores jóvenes pertenecientes a ramas técnicas pueden tener problemas diferentes para comprender las stock options que comparación con los directivos medios de áreas de marketing. Luego está lo que Larcher llama “comportamiento enrevesado -la idea de que la empresas pueden recortar el número de stock options emitidas a sus trabajadores para así poder satisfacer las peticiones salariales.” Por ejemplo, supongamos que el valor económico esperado de una stock option es 20 dólares, pero el trabajador sobrevalora esa opción, y le concede un valor de por ejemplo 40 dólares. Además supongamos que el trabajador quiere obtener en stock options una cantidad anual de 10.000 dólares.


¿Cuántas stock options serían necesarias para satisfacer al trabajador? 10.000 dólares/ 40 dólares =250 opciones. De una forma manifiesta la empresa está utilizando el sesgo del trabajador con el fin de pagarle menos (el trabajador debería solicitar 10.000 dólares / 20 dólares =500 opciones, y no 250 opciones). El objetivo de este estudio es entender como valoran los trabajadores las stock options e identificar los factores que provocan que los empleados las sobrevaloren o inflavaloren. Si está interesado en pasar entre sus empleados el cuestionario sobre cómo valoración de las stock options, no dude en contactar con David Larcker (larcker@wharton.upenn.edu) ó con Richard Lambert (lambert@wharton.upenn.edu). Para tener una idea sobre cómo es la encuesta, pulse here:   Para ver una muestra del informe sobre esta encuesta(para óptimos resultados se recomienda utilizar Internet Explorer) pulse here.    

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