Cómo afecta el mercado de valores a la toma de decisiones corporativas

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El mercado bursátil es un reflejo de lo que sucede en el mundo real: cuando una compañía anuncia resultados financieros pobres, el precio de sus acciones cae, o las acciones suben si la empresa se convierte en el objetivo de compra de otra. Pero la investigación de Wharton demuestra que la repercusión del mercado de valores no se resume a eso. Cómo reaccionan las acciones a su vez afecta la toma de decisiones de una empresa en una especie de circuito de retroalimentación. Y cuando las decisiones corporativas dependen del mercado, el valor de mercado de la empresa aumenta.

El profesor de Finanzas de Wharton, Itay Goldstein, conversó con Knowledge@Wharton sobre este fenómeno poco estudiado que forma parte de su investigación “Los incentivos para la producción de información en mercados donde los precios afectan a la inversión real”. (The Incentives for Information Production in Markets Where Prices Affect Real Investment)

A continuación, una transcripción editada de la conversación.

Knowledge@Wharton: Háblenos de su artículo.

Itay Goldstein: Permítanme comenzar dando un paso atrás y estableciendo una conexión entre mi investigación y un conjunto más amplio de investigación, porque este documento es realmente parte de un grupo de estudios en los que he estado trabajando en la última década. Tal y como sugiere el título de este trabajo, estoy interesado en el impacto de los mercados financieros sobre el lado real de la economía, sobre la inversión real u otras decisiones que afectan el aspecto real de la economía.

Y para entender por qué esta investigación es necesaria, por qué es importante, debo señalar que el paradigma tradicional de las finanzas consiste en pensar en el mercado financiero un poco como un espectáculo secundario. La gente estudia cómo se forman los precios, cómo reflejan la información que circula, cómo los precios de los activos se generan en estado de equilibrio. Pero, por lo general, el mercado financiero es un dato real y se ve afectado por los flujos de caja de la empresa, por lo que la empresa está haciendo. Así todo, no hay ningún feedback. El mercado financiero no parece afectar a lo que la empresa hará.

Lo que he estado tratando de hacer en una serie de investigaciones —y esta investigación es la última de esta serie— es romper este paradigma y pensar en un mundo donde el mercado financiero no sólo refleja lo que las empresas están haciendo, sino que también afecta lo que las empresas hacen. Porque al final del día cuando se piensa en el asunto, hay numerosos operadores en los mercados financieros que dedican mucho tiempo, energía, dinero y esfuerzo a obtener un beneficio. Ellos producen información. Ellos negocian según la información y la información con que trabajan se refleja en los precios.

Y es natural creer que quien toma las decisiones en el lado real de la economía —gerentes de empresa, acreedores, reguladores, directores, empleados, clientes y así sucesivamente— tomarán nota de lo que los precios les dicen, de la información sobre el precio y luego actúan de acuerdo con las informaciones recibidas.

Aquí hay un ejemplo muy práctico: Digamos que usted es un consejero delegado de una gran empresa, y acaba de anunciar una nueva inversión. Tal vez una fusión o adquisición, una inversión en una nueva fábrica o en una nueva línea de productos. Usted hace el anuncio y al día siguiente, el precio de sus acciones disminuye. ¿Qué va a hacer? Probablemente, como consejero delegado que está sintonizado con el mercado, se da cuenta de que hay alguna información en el mercado que le puede ser ventajosa, lo que le permitirá reconsiderar su decisión y tal vez cancele la inversión.

Este es el tipo de canal que estoy estudiando: cómo la información sobre los precios afecta las decisiones reales y, a su vez, cómo estas decisiones reales también se reflejan en la información de los precios, por lo que realmente tenemos un circuito de retroalimentación donde todo está determinado de forma conjunta.

Lo que este trabajo estudia es el incentivo para la producción de información cuando la gente sabe que su información afectará las decisiones de la empresa como resultado de los flujos de caja y de los valores de la empresa.

Básicamente, lo que mostramos es que una vez que acreditamos que estas decisiones producen información que, a su vez, se refleja en el precio de las acciones, hay un efecto de amplificación que hace que los choques sean mucho mayores sobre el estado de equilibrio.

Knowledge@Wharton: ¿Puede comentar un poco más acerca de sus conclusiones? Creo que empezó a hacer alusión a ellas en su respuesta.

Goldstein: En primer lugar, lo que observamos es que los especuladores de los mercados financieros tienden a producir más información cuando piensan que las inversiones se van a concretar. Volviendo a mi ejemplo anterior, digamos que el consejero delegado anunció que están considerando una inversión. Ahora los especuladores van a empezar a producir información y negociar en base a ella.

Ellos no tienen duda de que si no hay inversión, no hay razón para producir información, porque entonces la información se vuelve obsoleta. Por lo tanto, será más probable que produzcan información cuando haya realmente posibilidades de que las inversiones se realicen, ahí entonces se involucrarán hasta el final. Ese es un efecto que sucede en nuestro modelo.

Lo más interesante que sucede como resultado de eso es que hay un efecto de amplificación de la rentabilidad sobre el valor de la empresa. Y esto básicamente tiene dos aspectos. Un aspecto es el que acabo de mencionar. Cuando las oportunidades de inversión son más probables, entonces habrá más información. Así que en general, en los buenos tiempos, cuando las inversiones son más probables, habrá más información en los mercados financieros.

El segundo aspecto es que la información en los mercados financieros aumenta el valor de las empresas. Porque cuando hay más información en los mercados financieros, los gerentes, directores, empleados y así sucesivamente pueden tomar decisiones en base a un volumen mayor de informaciones, lo que aumentará el valor de la empresa.

Teniendo en cuenta estos dos aspectos juntos. Uno: En los buenos tiempos, se producirá más información. Dos: Cuando se produce más información, un mayor número de empresas se benefician de ella. Esencialmente, lo que se obtiene es un efecto de amplificación. A medida que pasamos de los malos tiempos a los buenos tiempos, no sólo tenemos el efecto directo de tener un mejor momento, sino que además, al pasar de los malos a los buenos tiempos, habrá más información que nos ayude a tomar incluso mejores decisiones, y nuestro valor aumentará aún más.

Knowledge@Wharton: ¿Puede darnos algunos ejemplos del mundo real acerca de esta información y su efecto en los precios de las acciones que ha mencionado?

Goldstein: Sí, absolutamente. Entonces, ¿qué tipo de información podrían los gerentes, por ejemplo, deducir del mercado de valores? Digamos que una empresa acaba de anunciar que quiere adquirir otra empresa. Cuando lo hace, por lo general lo que hacen los especuladores es empezar a pensar, recopilando información sobre la adquisición, sobre si sería una idea buena o mala. Hay investigaciones anteriores que han demostrado que la información en el mercado de valores es, de hecho, indicativa de si las adquisiciones van a tener éxito o no. Así que el mercado de alguna manera deduce lo que va a suceder. Esto se remonta a la hipótesis del mercado eficiente. La gente que está en el mercado recopila información y hace cálculos que pueden guiar decisiones reales. Así que la compañía anuncia una adquisición, el mercado comienza a estudiar esta adquisición, y tratan de negociar las acciones en base a lo que piensan del negocio, esto es, si es una buena idea o no.

Digamos que la gente llegó a la conclusión de que la adquisición no es una buena idea. ¿Qué harán? Comenzarán a vender las acciones. Si venden las acciones, el precio baja. Ahora el gerente mira el precio de las acciones y dice: “Acabo de anunciar una adquisición, y el precio ha bajado. Tal vez el mercado no crea que sea una buena idea”. En ese momento, el gerente probablemente dirá:” Hice mi propio análisis, y realizamos nuestras propias simulaciones y proyecciones, pero el mercado no cree que sea una buena idea. Así que tal vez deberíamos dejarlo”. Esa es la clase de información que tengo en mente.

La adquisición es sólo un ejemplo. Puede ser cualquier cosa. Puede ser una empresa que acaba de anunciar que va a abrir una nueva planta en otro país. Lanzan un comunicado de prensa con la noticia y el mercado reacciona. Si el mercado reacciona de forma negativa, podrían reconsiderar su decisión.

Knowledge@Wharton: ¿Llegó a alguna conclusión que le sorprendió cuando estaba haciendo su investigación?

Goldstein: Yo diría que este efecto de amplificación que he destacado en realidad no es algo que esperaba encontrar, y pienso que se trata de un resultado muy interesante que procede del análisis financiero básico. La idea de que cuando los indicadores de la empresa mejoran, hay más información, y cuando hay más información, la empresa prospera aún más, por lo que cualquier cambio en los indicadores se amplificará de ese modo.

Lo que más me sorprendió fue que descubrimos que este efecto puede ser muy amplio y traer consigo un punto de inflexión, cuando de repente la información desaparece completamente del mercado y, como resultado, el volumen de inversiones cae drásticamente, y el valor de la empresa se reduce dramáticamente. Por lo tanto, la amplificación, en ciertos momentos, puede ser bastante significativa. Y tal vez esto es lo que más me sorprendió.

Debo decir que hay mucha investigación en el área de microeconomía y finanzas que está tratando de entender la amplificación en los mercados financieros. Porque muchas personas que observan los mercados financieros y los estudian tienen esta impresión de que las cosas se amplifican. Un pequeño choque en los indicadores puede dar lugar a grandes consecuencias en términos de precios de los activos, las inversiones de las empresas, y cosas por el estilo. Y se han propuesto algunos mecanismos que han sido estudiados y probados en este sentido.

Lo interesante para mí es que podemos sugerir un mecanismo completamente nuevo que generará este tipo de amplificación. Y este nuevo mecanismo se basa completamente en la información que viene de los mercados financieros. Así que una vez que creemos que el mercado financiero tiene alguna información útil para las decisiones reales de inversión, entonces esta amplificación se dará a continuación de forma natural.

Knowledge@Wharton: ¿Cuáles son algunas implicaciones prácticas de sus hallazgos?

Goldstein: Al reflexionar sobre las implicaciones prácticas, es preciso tomar en cuenta los diferentes públicos: operadores en los mercados financieros, gerentes de empresas y órganos reguladores del Gobierno.

Al pensar en los operadores del mercado, es muy importante que tengan en cuenta el hecho de que la forma en que negocian las transacciones y los efectos resultantes sobre los precios no terminan en los mercados financieros, sino que se trasladan a la economía real. Porque cuando los precios bajan, la gente se vuelve más pesimista, invierte menos, el valor real de la empresa puede disminuir, y como resultado lo que se pronosticaba se convierte en realidad. Así que los gestores de grandes fondos hedge y los gestores de fondos mutuos y otros grandes especuladores deben tomar nota del hecho de que también influyen sobre lo que la empresa acabará haciendo. No sólo están negociando valores con el fin de obtener un beneficio.

En cuanto a los gerentes de la empresa, deben ser conscientes del hecho de que hay información en el precio sobre la cuál se puede aprender. Y cuando toman una decisión, deben echar un vistazo a la reacción del mercado y ver lo que el mercado les está diciendo. Todos estamos buscando feedback en todas las cosas que estamos haciendo, y los gerentes de la empresa no son diferentes en ese sentido. Así que cuando están contemplando una decisión, hay una gran cantidad de información útil procedente del mercado que pueden tener en cuenta. Y para comprender estos resultados teóricos que se observan es realmente importante entender la naturaleza de esta información, hasta qué punto se debe confiar en ella, lo fiable que es, etc.

Respecto a los órganos reguladores: ellos están constantemente preocupados por la volatilidad del mercado, el hecho de que los precios de los activos estén subiendo y bajando, a veces sin razón aparente, dependiendo de los indicadores. Deberían centrarse no sólo en el mercado en sí, sino en el efecto real del mercado en la medida en que tenga repercusiones sobre las decisiones de las empresas y la economía real. Lo describimos aquí, y creo que el mecanismo de equilibrio que describimos es algo que sería útil para que ellos comprendan lo importante que es controlar el mercado de valores y observar las consecuencias para la economía real.

Destacamos en otro estudio que poner restricciones a las ventas en corto podría tener sentido, ya que ellas podrían conducir a cierta manipulación de los precios de las acciones que reducen la inversión real, por lo que es importante imponerles restricciones, como hicieron los reguladores en 2008. Este es un problema que se está debatiendo constantemente. Así que yo diría que para estas tres audiencias, éstas son las implicaciones prácticas que tenemos.

Knowledge@Wharton: ¿Qué es lo que distingue su investigación del trabajo previo en esta área?

Goldstein: Creo que el paradigma tradicional de las finanzas es realmente pensar en el mercado de valores como un espectáculo secundario, decir: “Queremos entender los precios de los activos, queremos entender qué determina el precio, cómo se ve afectado por el riesgo, por la información”, pero no hay ningún intento de pensar sobre la influencia que tiene sobre los indicadores. Así que, en relación con el paradigma tradicional, creo que nuestra aportación es esta idea de que el mercado no sólo refleja lo que ocurre en la empresa, sino que también la afecta. Y como resultado de eso, tiene lugar un circuito intrincado de retroalimentación entre el mercado y la economía real.

Como he dicho, he hecho varios trabajos en este sentido en la última década, y hay otras personas que también han trabajado en esto. Lo novedoso que hacemos en este particular artículo es pensar más en los incentivos de los especuladores en el mercado financiero para producir información, cómo este incentivo se ve afectado por el circuito de retroalimentación entre los mercados financieros y la economía real, y cómo esto puede generar este mecanismo de amplificación. En general, los trabajos anteriores que tuvieron en cuenta el efecto de feedback, o de retroalimentación, de los mercados financieros en la economía real dieron la información de los mercados financieros por hecho. Hay gente que está informada, que negociarán las acciones y esto tendrá un efecto real. Lo que hacemos aquí es dar un paso atrás y decir: “Espera un minuto. ¿Cómo se informan? Tienen que tomar una decisión para producir la información”.

Volviendo a mi ejemplo, una firma anuncia una adquisición, entonces la gente en los mercados financieros tiene que tomar una decisión. ¿Vamos ahora a producir información sobre el tema que nos permita negociar las acciones, o lo dejaremos de lado y nos centraremos en otra cosa? Así que creo que es importante investigar esta decisión consciente de los participantes en los mercados financieros para investigar, para producir la información. Y esto es lo que destacamos en esta investigación. Y de nuevo, esta es realmente la clave detrás del mecanismo de amplificación.

Knowledge@Wharton: ¿Cuál será el siguiente paso en esta investigación?

Goldstein: Esta es una línea de trabajo que he estado siguiendo en los últimos 10 años o así, y pienso continuamente en otras cosas que surgen como resultado de este efecto de retroalimentación de los mercados financieros. Creo que realmente necesitamos conectar estos mecanismos un poco más con los datos y obtener evidencia empírica directa de que este tipo de amplificación está en funcionamiento.

La investigación que he descrito hasta ahora es teórica, en el sentido de que es un modelo de los mercados financieros, e intentamos simular lo que sucederá en el mundo real basado en este modelo. Pero conectándolo a los datos y obteniendo evidencia empírica directa de que este tipo de mecanismo de amplificación está teniendo lugar, ciertamente sería algo que me interesaría mucho hacer.

Debo señalar que he hecho un trabajo empírico sobre esto antes, para mostrar algunos elementos de este mecanismo de retroalimentación, por ejemplo, establecer que los administradores, de hecho, aprenden del precio de las acciones, y sus decisiones se ven afectadas por el precio de las acciones. Pero pensando más en el hecho de que el flujo de información se agotará, lo que tendrá como resultado la amplificación y así sucesivamente, esto es ciertamente algo en lo que me gustaría trabajar empíricamente.

Otra cosa que me gustaría hacer es seguir explorando teóricamente cuáles son las implicaciones del circuito de retroalimentación entre los mercados financieros y la economía real. Insisto, la mayor parte de la investigación en finanzas se da en el ámbito de la idea de que los mercados financieros son un fenómeno secundario. Y estamos empezando realmente a entender cuáles son las implicaciones del hecho de que los mercados financieros también afectan a la economía real.

En este trabajo, resaltamos una consecuencia de ello, pero hay otras. Tal vez voy a cerrar con un ejemplo de otra consecuencia de este efecto real de los mercados financieros que está en uno de mis últimos artículos. Es el hecho de que cómo hay un efecto real de los mercados financieros en las decisiones de inversión real, los especuladores tienen la tendencia a negociar con base a las buenas noticias, pero no con las malas. Volviendo a mi ejemplo sobre un gerente que anuncia una inversión: si piensan que esta inversión es buena, tienen un incentivo para negociar con ella. A continuación, el gerente doblará la inversión. El valor de la empresa aumentará aún más, lo que le permitirá obtener un beneficio de sus transacciones.

Por otro lado, si piensan que esto es una mala noticia y la inversión no es buena, entonces no negociarán. El precio bajará, y luego la inversión se cancelará, reduciendo la disponibilidad de posibilidades de obtener ganancias, y no podrán obtener ganancias. Así que básicamente, lo que sugerimos es que habrá asimetría en el tipo de información que llegará al mercado. La gente negociará más con base a información positiva que con información negativa, así que tal vez el mercado nos lleve a ser demasiado optimistas, como resultado de eso. Y esto también es algo que exploraremos en la próxima investigación.

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