La fusión entre JP Morgan Chase y Bank One: ¿éxito o fracaso?

Se siguen produciendo megafusiones bancarias. El 14 de enero, tan sólo tres meses después de que el Bank of America y FleetBoston anunciasen su próximo enlace, JP Morgan Chase anunciaba su fusión con Bank One, valorada en 59.000 millones de dólares. Pero en este caso hay diferencias: esta vez en Wall Street se palpa un gran entusiasmo, mientras en los acuerdos previos la reacción había sido poco cálida. ¿Significa esto que JP Morgan Chase-Bank One es una fusión condenada al éxito?

No necesariamente, sugieren varios profesores de Wharton y representantes del sector. En lo que respecta a las grandes fusiones corporativas, el éxito es tremendamente difícil de predecir. Incluso años después de que se dé por finalizada la transición es complicado afirmar si dos empresas están mejor juntas o estaban mejor separadas.

“Parece que estamos viviendo una era de consolidaciones continuas en el sector financiero, que a su vez son la causa de la aparición de estas enormes empresas”, dice George J. Vojta, presidente del Financial Institutions Center de Wharton y director del Financial Services Forum en Nueva York. “Es lo que ocurre cuando se desregula un sector… Desde luego, muchas [de las fusiones] no proporcionan valor alguno a los accionistas. Pero en este caso no se puede afirmar, ya que nadie sabe todavía qué va a pasar”.

Las grandes fusiones tienen normalmente éxito en lo que respecta a la reducción de costes simplemente eliminando solapamientos, pero conseguir que los ingresos crezcan es tarea mucho más difícil, señala Vojta añadiendo que con las megafusiones a menudo se crean empresas que son imposibles de gestionar. Así, Vojta se muestra “precavido” a la hora de opinar sobre el éxito de la fusión entre JP Morgan y Bank One. “No estoy entusiasmado, pero creo que es algo inevitable” debido a la desregulación del sector bancario que tuvo lugar durante la pasada década.

Animando a Wall Street

Con dicho acuerdo se fusionarían el segundo mayor banco del país, JP Morgan Chase, con sede en Manhattan, y Bank One de Chicago. La nueva empresa tendrá unos 1,1 billones de dólares en activos, y se convertiría en rival del primer banco del país, Citigroup, con 1,2 billones de dólares. La fortaleza de JP Morgan reside en la banca de inversión y comercial, y la de Bank One en la banca dirigida al consumo. A pesar de que ambos tienen muchas sucursales, éstas apenas se solapan fuera del estado de Texas. Los dos juntos tendrán 2.300 sucursales localizadas en 17 estados.

El objetivo: ahorrarse 2.200 millones de dólares en tres años haciendo desaparecer unos 10.000 puestos de trabajo. El consejero delegado de JP Morgan, William B. Harrison, afirma que su empresa ha estado dependiendo en exceso de la volátil banca corporativa. Incorporando las operaciones de las sucursales de Bank One, los resultados deberían volverse más estables –sugiere Harrison añadiendo que el acuerdo proporciona a Bank One una mayor presencia en el ámbito minorista y el tirón que nunca tuvo en la banca de inversión.

Aunque el acuerdo tiene la estructura de una OPA -donde los accionistas de Bank One consiguen 1,32 acciones de JP Morgan por cada acción propia-, cada empresa ocupará la mitad de los asientos del nuevo consejo de administración. Harrison dirigirá durante dos años la nueva empresa, que luego pasará a manos del consejero delegado de Bank One, Jamie Dimon. 

La historia de la vuelta de Dimon a Wall Street después de seis años en el exilio tiene matices de culebrón. Dimon se pondrá a trabajar mano a mano con su durante largo tiempo mentor, el presidente de Citigroup, Sanford Weill, que en 1998 despedía a Dimon como presidente de Citigroup. Dimon fue durante mucho tiempo el niño mimado de Wall Street, e impulsó importantes cambios en Bank One.

Normalmente los analistas de Wall Street bendecían una fusión y los inversores se subían al tren. Normalmente las acciones de la empresa compradora caían, reflejando el coste de la adquisición. En este caso, los inversores están indicando que creen que la nueva empresa compensará esos costes, ya que las acciones se sitúan en 39-40 dólares, más o menos la cotización previa al anuncio de la fusión. Las cosas marchaban para JP Morgan, y sus acciones subían un 74% en los últimos 12 meses. Las acciones de Bank One aumentaban un 15% cuando se anunciaba el acuerdo, igualando la prima que JP Morgan abonará. Es algo que suele ocurrir en toda adquisición.

Comparativamente, los inversores no estaban nada entusiasmados con el acuerdo de fusión de Bank of America y FleetBoston, valorado en 48.000 millones de dólares. Una de las principales preocupaciones era la prima del 40% ofrecida por Bank of America. Esta prima incrementó extraordinariamente el valor de las acciones de FleetBoston, pero provocó que las acciones de Bank of America cayesen un 10% el día del anuncio. JP Morgan está pagando tan sólo una prima del 14% por las acciones de Bank One, un porcentaje tan bajo que algunos analistas se preguntan si Bank One ha puesto algo de dinero encima de la mesa. Dimon lo niega; los accionistas se beneficiarán mucho más en un futuro si los pagos por Bank One no se convierten en una carga excesiva para la nueva empresa.

Gacelas y dinosaurios

Las grandes fusiones normalmente constituyen un modo de crecer más rápido, combinar operaciones complementarias y recortar costes. Pero en muchos casos es difícil determinar si una fusión fue un éxito o un fracaso, ya que no existe el modo de saber a ciencia cierta cómo le habría ido a cada una de las empresas por separado, explica Loretta J. Mester, vicepresidenta senior y directora de investigaciones de la Reserva Federal de Filadelfia. “Es muy complicado cuantificar el éxito”, dice Mester, que también da clases en Wharton. “Uno de los problemas es que cuando evalúas estas cosas, miras qué pasó con el precio de las acciones. Se trata de un punto de vista algo miope”.

Un enfoque habitual es comparar la nueva empresa, resultante de la fusión, con empresas similares. Esto significaría evaluar los resultados en comparación con Citigroup y Bank of America-FleetBoston.

Aunque parece haber pocos que critican la fusión, éstos sostienen que el crecimiento interno, u orgánico, es un modo más sano de aumentar de tamaño. “En pocas palabras: no tendrás una gacela criando dinosaurios”, dice Gary Hamel, presidente de Strategos y director del Woodside Institute, dos firmas de asesoría y gestión. En la editorial del Wall Street Journal, Hamel señalaba que “ganar en crecimiento, cuando se consigue orgánicamente y sin hacer uso de trucos contables, es un indicador incontestable de la calidad de la estrategia subyacente de la empresa y de la competencia de sus directivos. Pensemos en Southwest Airlines, Best Buy, Dell o Wal-Mart. El crecimiento a través de adquisiciones no conlleva tantas garantías implícitas. Una empresa que consigue expandirse con adquisiciones crece no porque sea buena (aunque puede que así sea), sino porque su banco de inversión es bueno”.

Las regulaciones típicas de los periodos de recesión han logrado contener el tamaño de los bancos. Pero los recientes cambios que han permitido la creación de bancos interestatales iniciaron una oleada de consolidaciones que dio pie a la siguiente cuestión: permitir que los bancos se consoliden no significa que tengan que hacerlo. Entonces ¿por qué lo hacen?

Los implicados normalmente afirman que así tendrán mayor tamaño, serán mejores, más eficientes y rentables, pero puede que la auténtica motivación sea otra. En el artículo de 2002 titulado Eat or Be Eaten: A theory of Mergers and Merger Waves (Comer o ser comido: una teoría sobre las fusiones y las oleadas de fusiones), el profesor de finanzas de Wharton Gary B.Gorton y otros académicos examinaban varias condiciones que pueden fomentar las fusiones en un sector. Los coautores del artículo eran Matthias Kahl, de Anderson School de UCLA, y Richard Rosen, de Kelley School de la Universidad de Indiana.

De acuerdo con sus descubrimientos, a menudo cierta oleada de fusiones responde a cambios en el sector, como pueda ser el caso de la desregulación bancaria. En consecuencia se producen “fusiones defensivas” diseñadas para aumentar lo suficiente el tamaño de las empresas como para no poder sufrir una OPA hostil. Que el resultado sea beneficioso o perjudicial para los accionistas depende principalmente de los motivos de los directivos, de lo importante que sea para ellos mantener su puesto de trabajo y el resto de beneficios asociados al control.

“Si a los directivos no les preocupan demasiado los beneficios privados que se derivan del control, tan sólo se producirán adquisiciones rentables …”, escribían los autores. “Sin embargo, si los directivos están preocupados por los beneficios privados asociados al control, entonces puede que antepongan las adquisiciones defensivas no rentables a las adquisiciones rentables”.

¿Buen negocio o gratificación del ego?

La investigación de Mester ha llegado a conclusiones similares. “Existen economías de escala al aumentar de tamaño”, dice. Pero es menos probable que los beneficios para los accionistas se produzcan en empresas con directivos afianzados en el poder “La cuestión es: ¿estás construyendo un imperio o estás haciendo algo que vaya a añadir valor a la empresa? Lo que hemos demostrado es que en empresas donde hay evidencias de que los directivos están atrincherados, éstos trabajan en su propio beneficio en lugar del bienestar de los accionistas”.

A pesar de que tanto Harrison como Dimon tienen importantes inversiones a título personal en sus empresas, ninguno de ellos disfruta del dominio financiero que a menudo está presente en empresas dirigidas por sus fundadores o descendientes. No obstante, ambos tienen motivos personales para que el acuerdo de megafusión llegue a buen puerto. Para Harrison, la fusión ofrece cierto alivio tras una serie de fracasos, incluyendo la problemática fusión previa entre JP Morgan y Chase. Y a pesar de que Weill le negó en su momento la oportunidad, al final Dimon podrá dirigir un superbanco. Harrison y Dimon han subrayado que la fusión es simplemente un buen negocio, no un modo de gratificar su ego.

Algunas fusiones benefician a los clientes de los bancos; otras no. En gran medida depende de lo bien que las dos empresas puedan combinar sus sistemas, de la existencia de errores en los informes o de cambios inesperados en las características de las cuentas o en los servicios prestados. Con la excepción del estado de Texas, las sucursales de JP Morgan Chase y Bank One apenas se solapan. Así, tras la fusión los clientes de las dos empresas seguirán teniendo al menos las mismas alternativas bancarias. La mayoría de los analistas cree que los clientes no deberían percibir apenas cambios, lo cual es un buen augurio.

Con el aumento de la banca telefónica y por Internet se ha vuelto menos importante tener una sucursal cerca de casa, y los clientes de hecho en la actualidad disponen de más bancos para elegir que antes de la oleada de fusiones. Por este motivo, la mayoría de los expertos creen que no habrá problema alguno para que la fusión sea aprobada por las instituciones reguladoras competentes, aunque los bancos pequeños, representados por el Independent Community Bankers of America, advierten que las megafusiones crean un “riesgo sistemático” para la economía en caso de que una de ellas fracase.

Mester afirma que el nivel de consolidación aún no es tan alto como para que esto ocurra. Y dada la creciente competencia y regulación, dicho nivel nunca se alcanzará. Está prohibido, por ejemplo, que los bancos utilicen las adquisiciones para ganar el control de más del 10% del total de depósitos bancarios del país, aunque en caso de crecimiento interno no tendrían que respetar dicho límite.

En opinión de Mester, hace unos años muchos bancos esperaban que la banca electrónica les permitiese reducir el número de sucursales, pero se encontraron que muchos clientes querían seguir yendo a las oficinas. Los bancos también han descubierto que los clientes corrientes proporcionan ingresos estables que pueden contrarrestar la volatilidad de atractivos servicios corporativos como la banca de inversión. En consecuencia, los pequeños clientes se consideran un activo valioso que es necesario tratar bien, añade Mester.

A pesar de que las primeras opiniones sobre la fusión de JP Morgan y Bank One han sido favorables, no existe evidencia de que un buen informe inicial pronostique necesariamente el éxito futuro, señala Mester. Muchas fusiones que tenían buena pinta sobre el papel fallaron en la ejecución o por discrepancias culturales. Después de todo, no muchos expertos pueden predecir el futuro de las empresas que no están involucradas en fusiones.

Con esta fusión, en Estados Unidos habrá tres megabancos (Citigroup, JP Morgan-Bank One y Bank of America-FleetBoston) seguidos de una retahíla de pequeños bancos. “Esto parece ser una asociación lógica de franquicias”, dice Andrew Metrick, profesor de finanzas en Wharton. “No está claro dónde se producen las sinergias, quién va a ser expulsado o qué irá a pasar”.

Es razonable pensar que algunos de esos pequeños bancos se pudiesen unir para crear otro coloso, o que fuesen absorbidos por los tres grandes, sugiere Metrick añadiendo que siempre habrá mercado para los bancos de pequeño tamaño. “Pero parece ser que, para lo bueno o para lo malo, el tamaño óptimo de la banca ha cambiado. Tienes que aumentar de tamaño”.

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"La fusión entre JP Morgan Chase y Bank One: ¿éxito o fracaso?" Universia Knowledge@Wharton, [febrero 25, 2004].
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