Los fondos de inversión especulativos huyen del juez

Para muchos inversores, los fondos de inversión especulativos (hedge funds) parecen ser un oasis de beneficios positivos en el actual desierto de rendimientos. Es discutible que esto sea cierto. Sin embargo, el tema de la regulación de los fondos de inversión especulativos –que hasta ahora han estado sujetos a escasa regulación- se ha convertido en un asunto candente debido a dos tendencias. Una es la creciente disponibilidad de estos fondos por parte del público en general. La otra es el bombardeo de noticias sobre fraudes y quiebras con fondos de inversión especulativos, lo cual directa o indirectamente hace que surja la idea de que la regulación podría ser una medida útil.

 

Así pues, estos fondos ¿deberían ser regulados? De ningún modo, sostienen profesores de Wharton. No sólo no deberían ser regulados -dicen-, sino que en caso de que ocurriese supondría una amenaza a la esencia misma del sector.

 

“El tema relevante que aún no se ha debatido mucho públicamente son las potenciales implicaciones para el sector si los fondos de inversión especulativos tuviesen un mayor mercado”, dice Richard J. Herring, profesor de finanzas de Wharton y codirector del Wharton Financial Institutions Center. “Es fácil comprender las presiones existentes para que estén disponibles para un mayor tipo de clientes, pero en cuanto al debate se incorporan temas de protección a los consumidores, la regulación de estos fondos empieza a cobrar una mayor importancia”.

 

Y eso sería un error irreversible. “La regulación es, en cierto sentido, incompatible con la misión y carácter fundamental de los fondos de inversión especulativos”, añade Herring, ya que “los fondos de inversión especulativos legalmente han sido diseñados [para operar] con la máxima flexibilidad”.

 

Los fondos de inversión especulativos ocupan un importante nicho en los mercados. Proporcionan liquidez a los mercados de capital y adoptan posiciones especulativas, una misión cada vez más significativa desde que los bancos han ido, poco a poco, suprimiendo sus servicios operativos propios en esta materia. Para los inversores, los fondos de inversión especulativos pueden también servir un propósito de gestión de riesgos, puesto que sus rendimientos a menudo no están correlacionados con los del mercado de capital o de títulos de renta fija. Estos fondos son capaces de lograr tales rendimientos precisamente porque operan sin la mayoría de las restricciones financieras que, de hecho, inutilizarían sus complicadas estrategias.

 

Al igual que los fondos de inversión, los fondos de inversión especulativos son cantidades de dinero invertidos en instrumentos financieros. Pero se diferencian en que no cotizan en Bolsa, no están registrados por la Securities and Exchange Commission, SEC (Comisión Nacional del Mercado de Valores de Estados Unidos), están sujetos a escasa regulación y sus inversores no gozan de la misma protección al consumidor que en el caso de los inversores en fondos de inversión u otras modalidades contempladas en la Investment Company Act de 1940.

 

Además, a menudo los fondos de inversión especulativos emplean el apalancamiento y sofisticadas estrategias comerciales que el inversor medio no comprende.

 

En pocas palabras, invertir en fondos de inversión especulativos puede ser como jugar a la ruleta rusa. Históricamente, este riesgo tan obvio se ha gestionado limitando el acceso a estos fondos exclusivamente a los inversores acreditados –ricos individuos con al menos un millón de dólares en activos e instituciones con cinco millones- y estipulando umbrales de inversión mínimos de, por ejemplo, medio millón de dólares.

 

“En principio, el Congreso hizo bien al limitar quienes podían invertir entre aquellos lo suficientemente ricos como para poder juzgar por sí mismos, sin la ayuda de normas de la SEC”, dice el profesor de finanzas de Wharton Richard Marston, director del George Weiss Center for International Financial Research. El razonamiento es que estos individuos e instituciones pueden actuar por sí mismos con la debida y necesaria diligencia, y pueden asumir grandes riesgos. “El tema es si esto va a seguir siendo así o no”, señala.

 

Esta ausencia de regulación tiene sentido cuando los inversores son ricos, pero no cuando entran en el mercado inversores con menos recursos. “En realidad, no creo que a la gente le preocupe terriblemente que alguien con 10 millones de dólares pierda un par de millones”, dice Marshall E. Blume, profesor de finanzas y director del Rodney L. White Center for Financial Research de Wharton.  “Pero en cuanto se haga daño al inversor medio, como así ocurrirá, se acabó el juego”. La amenaza reside en que la ampliación del grupo de inversores conducirá inevitablemente a que haya una regulación de los fondos de inversión especulativos.

 

Fondos “McHedge”

En el actual mercado bajista, es fácil entender por qué inversores de todo tipo están empezando a contemplar a los fondos de inversión especulativos como un tipo de activo. Se cree que sus resultados son buenos tanto en situaciones favorables como desfavorables. En 2002, el índice Standard & Poors 500 perdió más del 22% de su valor, mientras que el índice de renta variable MSCI World Equity cayó un 21%. Por el contrario, ese año el índice de fondos de inversión especulativos CSFB/Tremont subió un 3%.

 

Al mismo tiempo, existe presión institucional para que estos fondos estén a disposición de inversores que no sean ricos.

 

Los fondos-de-fondos, que son básicamente fondos que invierten en una cesta de distintos fondos de inversión especulativos, tienen mínimos más bajos que incluso alcanzan los 25.000 dólares para algunos inversores. Lo normal es que los fondos de inversión especulativos obtengan una comisión de gestión del 1-2% y una comisión sobre los resultados del 15-20% en función de los rendimientos obtenidos, aunque los gestores de los fondos-de-fondos negocian sus propios acuerdos con los fondos de inversión especulativos y cobran una prima a los inversores.

 

“Cuando obtienes unos beneficios tan grandes puedes gastarse mucho dinero en incentivar las ventas”, dice Blume. “Son las empresas de valores las que principalmente venden los productos financieros a la clase media. Si tienen más dinero para pagar a los agentes de ventas, entonces sus ventas aumentarán. Hay un gran incentivo a comportarse de ese modo”.

 

Mientras tanto, proliferan ideas para diferentes tipos de fondos de inversión especulativos. PlusFunds -una empresa financiera con sede en Nueva York-, está desarrollando lo que espera será un producto en el que invertir basado en un índice de fondos de inversión especulativos, algo parecido al índice Spiders, a los Depositary Receipts (certificados negociables que cotizan en uno o más mercados diferentes al mercado de origen de la emisión) del Standard & Poor, o a Qubes, el índice del mercado Nasdaq-100.

 

En el sector de los fondos de inversión también empieza a haber un mayor interés por intentar crear fondos de inversión, u otros productos, orientados a un público más amplio que decida invertir en fondos de inversión especulativos. Actualmente está prohibido, pero si se encuentra un marco legal viable, el plan podría salir adelante.

 

En la práctica, los fondos-de-fondos, y otras incursiones al anteriormente secreto mundo de los fondos de inversión especulativos, parecen ser una forma de evitar la obligación de ser un inversor acreditado. El riesgo para el inversor medio radica en que los fondos de inversión especulativos son un tipo de activo tremendamente arriesgado y en la actualidad los inversores gozan de muy poca protección. Lo irónico es que tal plan para ampliar el alcance de los fondos de inversión especulativos y sortear la exigencia de una estricta regulación podría conducirnos directamente hacia una regulación onerosa y débil.

 

Caídas históricas

Últimamente los fondos de inversión especulativos están en primera plana como consecuencia de malas prácticas y estrategias descontroladas. Algunos de estos fondos se han alejado del perfil de alto riesgo que esperan los inversores. Otros incluyen fraudes o inversiones fatales. Por ejemplo, a principios de enero el fondo Eifuku Master -un fondo de inversión especulativo de 300 millones de dólares en Japón, entre cuyos inversores se encontraba el financiero George Soros-, realizó una serie de inversiones desafortunadas y se derrumbó rápidamente.

 

Se han producido otras implosiones destacables con fondos de inversión especulativos, incluyendo al célebre abuelo de todos los fondos especulativos: el Long-Term Capital Management, LTCM, el cual en 1998 solicitó -con la intermediación de la Reserva Federal-, ayuda financiera por 3.600 millones de dólares a un grupo de instituciones financieras internacionales por miedo a que el sistema financiero pudiese colapsarse si se permitía que el fondo fracasase.

 

En el pasado los fondos de inversión especulativos han tenido que enfrentarse a regulaciones. Después de la crisis financiera asiática de 1997 se les atacó duramente por haber golpeado y desestabilizado los mercados emergentes, y también por contribuir al contagio financiero entre países.

 

Herring señala que hay tres motivos para su regulación: 1) proteger a los consumidores; 2) proteger la integridad de los mercados; y 3) prevenir los riesgos sistémicos. Mientras el acceso a los fondos de inversión especulativos esté restringido a personas ricas, la protección a los consumidores no es un asunto a tener en cuenta. Pero ha aumentado la preocupación por la integridad de los mercados y la estabilidad financiera.

 

Por ejemplo, el primer ministro de Malasia estableció controles de capital para limitar los excesos especulativos de estos fondos, y el hundimiento del LTCM fue causa de mayor preocupación debido a los riesgos sistémicos. El Financial Stability Forum (Foro de Estabilidad Financiera) del Bank for International Settlements (Banco para Acuerdos Internacionales) ha estudiado estos temas y finalmente ha publicado una serie de prácticas para bancos y prestamistas de fondos de inversión especulativos que ha denominado “prácticas sólidas de gestión de riesgos”. El Foro no presionó a favor de la regulación, si bien advirtió que se podrían considerar otras opciones en el futuro.

 

No obstante, siempre se ha evitado la regulación directa. Y desde finales de los años 90 el grupo de fondos de inversión especulativos ha reducido su nivel de apalancamiento y modificado algunas de sus estrategias comerciales.

 

En la actualidad existe una creciente presión para restringir las ventas al descubierto, una práctica común en este tipo de fondos y en algunas empresas de gestión de inversiones. Los críticos sostienen que los agresivos fondos de inversión especulativos fijan su atención en la cotización de empresas en apuros y venden al descubierto grandes cantidades de sus acciones, forzando así su precio a la baja.

 

Pero, al igual que otros intentos de regulación, puede que este intento sea algo miope. Invertir “negativamente” en una empresa puede que para algunos sea repugnante, pero cumple una función legítima en los mercados. Inevitablemente-señala Marston-, la restricción de la venta al descubierto también dificultaría una estrategia fundamental de muchos fondos de inversión especulativos; vender sistemáticamente al descubierto algunas acciones o activos mientras simultáneamente en otros se adopta una posición larga. “Al hacer esto, los fondos de inversión especulativos son capaces de reducir el riesgo neto de la cartera”, dice. “Una restricción de las ventas en descubierto por parte de la SEC sería una idea muy mala. Sería además un ataque fundamental a la naturaleza del modelo que los fondos de inversión especulativos están utilizando”.

 

Mientras que las voces que claman regulación suenan cada vez más alto, continua siendo importante el tema de la viabilidad de la regulación. Los fondos de inversión especulativos son libres de establecerse en el lugar que deseen y a menudo están domiciliados en terceros países; si el régimen legal de un país cambia, simplemente pueden recoger sus cosas y cambiarse de jurisdicción, observa Herring. “Al mismo tiempo -añade-, los fondos de inversión especulativos deben operar en mercados financieros grandes y desarrollados, y la SEC y el Tesoro de Estados Unidos siempre tienen formas de acceso a ellos si disponen de la intención y el apoyo político necesarios para hacerlo.”

 

Malos resultados

A medida que los fondos de inversión especulativos van perdiendo su halo de misterio y disponen de mayores cantidades de dinero procedentes de los inversores, empiezan a aparecer en ellos algunos defectos estructurales. Un asunto importante, tanto para los inversores particulares como institucionales, tiene que ver con la calidad de la información sobre los resultados de estos fondos. Como los informes tienen carácter voluntario y no sistemático, es difícil conseguir cifras totales sobre su comportamiento. “Una cosa que está muy clara es que la gente probablemente está sobrestimando la rentabilidad de los fondos de inversión especulativos”, dice Herring.

 

El problema es que los datos sobre fondos de inversión especulativos tienen un significativo sesgo hacia la supervivencia. “Es habitual que las comisiones por incentivos empiecen a operar únicamente cuando el fondo supera su máximo previo”, explica Herring. “Así, si una estrategia fracasa, en lugar de dejar que el fondo continúe su curso –lo cual generaría escasas o nulas comisiones para los gestores-, normalmente se clausurará y empezarán otro con un nuevo historial”.

 

Por el contrario, en el regulado sector de los fondos de inversión no hay este problema puesto que resulta caro cerrar un fondo y hay pocos incentivos para hacerlo mientras se sigan pagando comisiones.

 

Un problema relacionado con la contabilidad es que el precio de los activos no líquidos en un fondo de inversión especulativo puede que no sea muy exacto. Todos los días en el mercado se puede conocer el valor de los productos financieros muy líquidos. Pero no todos los productos en la cartera de un fondo de inversión especulativo cotizan en Bolsa o son lo suficientemente líquidos como para tener precios diarios.

 

Si en un fondo de inversión especulativo hay un bono basura que no se intercambia muy a menudo, se le dará una valoración, pero el valor de mercado o precio justo no es necesariamente el valor que un vendedor obtendría por él en el mercado, señala Blume. El valor es algo subjetivo, y podría utilizarse para contribuir a reducir la volatilidad de los rendimientos, añade. Así, la gente puede pensar que está obteniendo con menores grados de volatilidad una mayor rentabilidad de la que realmente está obteniendo.

 

Más apertura

Los inversores particulares no son los únicos en subirse al tren de los fondos de inversión especulativos. A lo largo de los últimos años, y de forma creciente, la privilegiada comunidad con fondos de pensiones ha empezado a prestarles atención como un tipo de activo alternativo para conseguir rendimientos. Así, estos nuevos inversores se encuentran con algunos de los problemas de transparencia a los que se enfrentan los inversores particulares, aunque posean el grado de desarrollo y los recursos necesarios para comprender el funcionamiento de los fondos de inversión especulativos y los riesgos que están asumiendo. Pero los fondos de inversión especulativos también deben satisfacer las exigencias de los consejos de inversión de los fondos de pensiones, los cuales suelen insistir en las cotizaciones diarias de los productos y en una mayor información sobre la sensibilidad ante el riesgo y sobre las estrategias habitualmente utilizadas por estos fondos.

 

Sin embargo, el tipo de transparencia que necesitan los fondos de pensiones no tiene por qué ser consecuencia de la regulación. “Si un importante inversor, o un conjunto de inversores, invierten en fondos de inversión especulativos, entonces van a demandar más información”, dice Blume. “Esto sucederá con o sin regulación”.

 

Marston comparte esta opinión. “Sospecho que lo que va a suceder es que algunos grupos comerciales y grandes inversores institucionales empezarán a desarrollar medios para seguir de una manera más sistemática la marcha de los fondos de inversión especulativos”, dice. “Por ejemplo, en el mercado hipotecario, Commonfund es lo suficientemente grande como para poder insistir en una mayor transparencia. La filosofía que hay detrás de la regulación de los fondos de inversión especulativos es que no puedan ser micro-gestionados”. La Universidad de Yale -señala Marston-, ha invertido en fondos de inversión especulativos el 25% de su cartera de 10.000 millones de dólares, y eso hace que sea lo suficientemente grande como para demandar transparencia.

 

Desafortunadamente, este tipo de transparencia no es suficiente para el inversor medio, es decir, el inversor no acreditado. Los gestores de los fondos de inversión especulativos no responden ante los inversores del mismo modo en que lo hacen los gestores de los fondos de inversión, y los pequeños inversores pueden ser fácilmente engañados. “El comprador debe estar ojo avizor”, dice Marston. “Por otro lado, mientras el acceso a los fondos de inversión especulativos se restringa a los inversores ricos, éstos son bastante sofisticados y deberían ser capaces de cuidar de sí mismos”.

 

Ciertamente, los fondos de inversión especulativos están entrando en un terreno donde ya no habrá marcha atrás, y adentrándose en el reino de los inversores de a pie, los cuales no saben, por ejemplo, lo que son los bonos a interés inverso (inverse floaters), ó quienes van a perder grandes sumas de dinero. Esto hace más necesaria la necesidad de regulación. He aquí también el dilema al que los que invierten  en fondos de inversión especulativos deben enfrentarse.

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