Temblores en el mercado hipotecario secundario: ¿se avecina un terremoto?

El constante goteo que hubo durante meses de noticias sobre problemas en el mercado hipotecario secundario (ó subprime market) en un principio no parecía muy preocupante: una consecuencia natural para prestamistas, deudores e inversores, los cuales deberían saber que los créditos con altos tipos de interés concedidos a gente de poca solvencia son arriesgados.

Durante ese mismo periodo, muchos economistas empezaron a respirar tranquilos tras llegar a la conclusión de que el sobrecalentado mercado de la vivienda de los últimos años no se había convertido en la burbuja lista para explotar que muchos se habían temido. Los precios de la vivienda se están estabilizando y no se observan grandes caídas.

Sin embargo, ahora algunos expertos se preguntan si dichas señales de alivio no fueron algo prematuras, en especial a la luz de los problemas experimentados recientemente por uno de los grandes bancos del mercado hipotecario secundario, el británico HSBC Holdings. Algunos incluso sugieren que los crecientes casos de impago entre los deudores en el “agresivo mercado crediticio” -que incluye varios tipos de hipotecas de alto riesgo así como los créditos secundarios-, podrían acabar afectando al mercado de la vivienda y al final a toda la economía. Muchos de estos deudores están pagando intereses del 10-12%, cifra que en los préstamos “primarios” ó estándar se sitúa entre el 6 y el 8%, y las infracciones están aumentando.

“Es un hecho consumado que ya hemos perdido cerca de un punto porcentual de crecimiento económico debido al retroceso del mercado de la vivienda”, dice la profesora de Propiedad Inmobiliaria de Wharton Susan M. Wachter. Un retroceso después de muchos años de subida de precios impulsada por el dinero fácil ha provocado que muchos economistas revisen a la baja las predicciones de crecimiento de este año, que pasaría del 4 al 3%, añade Wachter.

Las cosas podrían incluso empeorar, advierte. Si los tipos de interés suben, cada vez habrá más propietarios de viviendas afectados por préstamos con tipos variables firmados en los últimos años que se verán obligados a poner a la venta sus viviendas. Semejante avalancha también deprimiría los precios de las viviendas adquiridas con préstamos estándar. Si el valor de las viviendas permanece constante e incluso baja, los propietarios ya no podrán utilizar la refinanciación para convertir sus activos en efectivo, reduciéndose a su vez por tanto el gasto en consumo. La caída en la construcción y la venta de viviendas persistiría. “Podríamos tener una recesión causada por la vivienda”, dice Wachter. Si sucede, podría dar comienzo en la segunda mitad de 2007 o en el año 2008 si los tipos de interés siguen subiendo.

Otros piensan que la economía estadounidense podría perfectamente hacer frente a este problema. “Soy una especie de pesimista optimista”, dice Jack M. Guttentag, profesor emérito de finanzas de Wharton. Guttentag espera que los precios de la vivienda fluctúen sin rumbo fijo durante dos o tres años sin experimentar caídas. Pero el futuro es incierto, añade, porque muchos de los préstamos de alto riesgo ya han alcanzado el límite durante el reciente periodo de subida de precios de la vivienda. “El incremento de los precios de la vivienda actúan como contrapeso a todo tipo de problemas”, señala. “Suelen reducir los casos de impago y ejecuciones hipotecarios que de otro modo ocurrirían, ya que la gente que empieza a tener dificultades descubre que lo mejor que puede hacer es vender su casa y conseguir algo de efectivo.

Información de riesgos incompleta

En un informe de mediados de febrero titulado “Will the Subprime Meltdown Trigger a Credit Crunch?” (“La crisis en el secundario ¿desencadenará una catástrofe crediticia?”), el analista Richard Berner, de Morgan Stanley, opina que la respuesta a dicha pregunta es un rotundo No, describiendo una catástrofe crediticia como una situación en la que “prestamistas niegan incluso a los prestatarios de bajo o nulo riesgo el acceso al crédito”. Muchas empresas especializadas en préstamos secundarios –esto es, calificaciones por debajo de 620-, se hundirán, explica, pero la hojas de balance de los prestamistas primarios son fuertes y Berner espera que continúen concediendo préstamos y sosteniendo la salud de la economía. (Los créditos se califican con un ranking que va de 300 a 850; cualquier puntuación por encima de 700 es buena y por debajo de 600 se consideran de alto riesgo).

Nadie sabe cómo acabarán siendo las cosas en el futuro, pero de lo que no hay duda es que los cambios en los préstamos hipotecarios han generado riesgos que son imposibles de evaluar con precisión. Wachter señala que el uso intensivo de préstamos agresivos es un fenómeno tan nuevo que los datos que emplean prestamistas e inversores en sus modelos de riesgo están incompletos. “Existe la posibilidad de que haya errores en el modelo. Los modelos no se han probado en un mercado secundario”.

La hipoteca clásica aplica un tipo de interés “fijo” que permanece constante durante el periodo de vida del préstamo, normalmente 30 años. Tras firmar los papeles de la hipoteca, las cuotas mensuales del propietario no cambian, lo cual facilita su pago a medida que los ingresos del prestatario suben de acuerdo con la inflación. En general, el valor de las viviendas también va subiendo, así que el prestatario podría venderla en cualquier momento por un precio superior a lo que debe.

Pero esta situación ha cambiado drásticamente en los últimos años. Wachter estima que prácticamente dos tercios de todos los préstamos hipotecarios emitidos desde 2003 son lo que ella denomina “agresivos”. Para los prestatarios, para los prestamistas e inversores en valores con garantía hipotecario conllevan riesgos que no existen en los préstamos convencionales. Además de los préstamos secundarios, se incluyen en esta categoría los préstamos en los que el prestatario paga únicamente intereses, no el principal. También se incluyen los préstamos de amortización negativa –aquellos en los que el prestatario paga menos intereses de los que le corresponderían y la diferencia se añade a la deuda pendiente-, y los préstamos en los que no es necesario realizar pagos -o de una cuantía insignificante-,ni demostrar el nivel de ingresos.

Según datos aportados durante una reunión reciente del Senado sobre préstamos agresivos, los préstamos secundarios, la categoría de mayor riesgo dentro de los préstamos agresivos, pasaron de 150.000 millones de dólares en 2000 a 650.000 millones de dólares en 2005.

Varios son los factores responsables. Uno de ellos es la Ley Community Reinvestment Act de 1977, que ilegalizó la discriminación y obligó a los bancos a conceder préstamos a las comunidades pobres que previamente habían evitado, explica Kenneth Thomas, profesor asociado de Wharton. En los 90, el Congreso y la Administración Clinton fomentaron políticas para promover la propiedad de la vivienda, alcanzándose en la actualidad cifras récord en la historia de Estados Unidos del orden del 69%.

“Se desarrolló un clima regulador –que todavía existe hoy en día-, que favoreció estos préstamos”, sostiene. Existe una diferencia entre préstamos secundarios para la gente merecedora de hipotecas que sin embargo no tiene acceso a ellas, y los préstamos agresivos, que consisten en conceder a la gente préstamos que en el fondo no se pueden permitir. “Los préstamos secundarios son buenos; los préstamos agresivos no”.

Otro factor explicativo fue el trabajo de académicos y prestamistas, que descubrieron que muchas personas que habían obtenido calificaciones excesivamente bajas según el ranking no tenían tanto riesgo como se pensaba. En los 80 y 90 los prestamistas “empezaron a aprender como contrarrestar los diferentes factores de riesgo entre ellos”, dice Guttentag. “Unos tipos se dieron cuenta de que se podía ganar mucho dinero ofreciendo préstamos a una categoría de compradores que nunca lograría superar los criterios mínimos de acceso al crédito; podían cobrar tipos muy altos para cubrir el riesgo y obtener enormes beneficios.

Según Wachter, sus investigaciones mostraban que mucha gente que no cumplía esos requisitos mínimos de hecho estaba pagando más en alquiler de lo que pagarían en caso de tener una hipoteca. Para muchos inquilinos, el obstáculo para acceder a la propiedad de una vivienda no era la cuantía de las cuotas mensuales, sino el pago inicial del 10-20% del coste de la vivienda. En los 90 los prestamistas empezaron a resolver el problema con préstamos con cuotas mensuales muy bajas y concediendo vistos buenos para acceder a los préstamos adoptando un enfoque informático más científico para juzgar la capacidad crediticia de los solicitantes, explicaba Wachter.

El factor explicativo final fue la vertiginosa expansión en los 90 de la “transformación en títulos” de los activos o titulización, concretamente la conversión de préstamos hipotecarios en valores similares a los bonos que podían comprarse y venderse en el mercado secundario. Esto permitió a los prestamistas conseguir préstamos más allá de su propio negocio y así poder conceder más.

Fannie Mae y Freddie Mac, prestamistas cuasi-gubernamentales, llevan desde hace tiempo vendiendo valores con garantía hipotecaria, pero el resto de empresas debían ceñirse a la concesión de préstamos primarios. En cuanto otros prestamistas se dieron cuenta de que se podía ganar dinero con los deudores secundarios, empezaron a transformar estos préstamos en valores. “A mediados de los 90 nacieron los valores con garantía hipotecaria privados, en contraposición a las empresas cuasi-públicas que contaban con la garantía del gobierno”, dice Wachter.

En 2003, Fannie y Freddie adquirían y relanzaban cerca del 70% de los préstamos que habían acabado en el mercado secundario. A finales de 2006, dicha cifra había bajado al 40%, reflejando el hecho de que había otros prestamistas que también se habían introducido en el negocio.

Aunque estos valores conllevan mayores riesgos, son populares entre los fondos especulativos de alto riesgo –hedge funds-, y otros inversores porque estos prestamistas secundarios pagan mayores tipos de interés que los estándar, frecuentemente 3, 4 o 5 puntos porcentuales más. Esto ha hecho que en los últimos años los valores secundarios sean especialmente atractivos, ya que los tipos de interés de muchos valores de renta fija han languidecido hasta establecerse en cifras de un solo dígito.

Para que los brokers estén interesados en ofrecer estos préstamos tan rentables, los prestamistas normalmente les ofrecen comisiones del 3% del valor del préstamo, porcentaje que apenas supera el 1% en los préstamos convencionales, explica Guttentag. “Muchos brokers simplemente se especializan en préstamos secundarios”.

Escalada de los tipos

Varios estudios muestran que los préstamos secundarios se han introducido con fuerza en las comunidades más pobres, y frecuentemente se dirigen a personas que de hecho podrían acceder a préstamos estándar con mejores términos.

Las cosas iban bien en el sector de los préstamos secundarios hasta que la Reserva Federal empezó su carrera de escaladas –17 en total- de los tipos de interés a corto plazo en el verano de 2005; los tipos subieron del 1 al 5,5%. Cuatro de cada cinco préstamos secundarios son de tipo variable; después del primer o segundo año se tienen que ajustar cada 12 meses a medida que fluctúan los tipos de interés a corto plazo. Como consecuencia de las subidas practicadas por la Reserva Federal, las cuotas mensuales de los propietarios de viviendas que firmaron sus préstamos en 2005 aumentaron entre el 30 y 50%, provocando entre muchos de ellos retraso en los pagos. “Nada de esto sería un problema si la Reserva Federal no hubiese incrementado los tipos 17 veces”, dice Thomas.

Cerca del 70% de los préstamos secundarios contienen comisiones por amortizaciones anticipadas que encarecen la posibilidad de que los propietarios refinancien sus deudas con préstamos convencionales a plazo fijo, que conllevan un interés menor. Como el precio de la vivienda se ha estabilizado o hasta cae en los barrios más pobres, que es donde los préstamos secundarios son más habituales, incluso a esos propietarios que se pueden permitir las comisiones por amortización anticipada les resulta imposible conseguir nuevos préstamos de la cuantía suficiente para cubrir los viejos.

Resultado: cada vez hay más impagos e infracciones. Según Bernar de Morgan Stanley, a finales de 2003, cerca del 7% de los préstamos secundarios se encontraban en fase de ejecución hipotecaria o con infracciones graves, como impagos de al menos 90 días. A finales de 2006, la cifra había subido hasta el 12,6%. Para el conjunto de hipotecas la cifra es 1,4%. Aunque la Reserva Federal dejó de subir los tipos el pasado mes de agosto, Watcher señala parte de las consecuencias negativas de las subidas está por venir, ya que muchos de los préstamos ajustables todavía mantienen los tipos iniciales.

La Mortgage Bankers Association explica que en 2007 tendrán que ajustarse entre 1,1 y 1,5 billones de dólares en hipotecas de tipo variable, pero asimismo espera que cerca de la mitad sean refinanciados, de tal modo que los prestamistas no sufran incrementos en las cuotas. Cerca del seis por ciento de todos los propietarios tienen préstamos secundarios con tipos ajustables. “Creo que las cosas todavía pueden ir a peor, y tendrán que empeorar más antes de que empiecen a mejorar”, dice Thomas.

Los préstamos agresivos permitieron que la gente comprase su vivienda -de modo contrario no podrían haber accedido a la propiedad-, y el incremento de la demanda es en parte el motivo por el que los precios de la vivienda aumentaron en la primera mitad de la década. En un artículo de 2006 titulado “Aggressive Lending and Real Estate Markets” (“Préstamos agresivos y mercados inmobiliarios”), Wachter y el coautor Andrev Pavlov, de la Universidad Simon Fraser, llegaban a la conclusión de que los barrios y ciudades que tenían altas concentraciones de préstamos agresivos sufrían los mayores descensos en los precios de la vivienda en cuanto el mercado se enfriaba.

Wachter y Pavlov se centraron en barrios en los que una gran parte de las hipotecas eran de tipos de interés ajustable. “Por cada hipoteca adicional con tipos ajustables en 1990 –concretamente por cada 1% adicional- se producía un descenso en los precios de la vivienda del 1,3% en ese barrio”, escriben los autores. Este es un descubrimiento siniestro para los barrios del entorno urbano en los que prevalecen los préstamos agresivos. Según Wachter y Pavlov, los mercados de mayor riesgo están en Florida, Arizona, el distrito de Columbia, Nevada, California, Illinois y Utah.

Problemas en estas áreas, ¿acabarán afectando al resto de la economía nacional? Aunque a Wachter le preocupa dicha posibilidad, Thomas no cree que vaya a ser posible. Los bancos y otros prestamistas que no están especializados en préstamos secundarios parecen gozar de muy buena salud. “No veo la llegada de ese Día del Juicio Final ya que los mercados financieros están muy fuertes”, dice Thomas añadiendo que los excesos ya han sido compensados, pues los prestamistas, bajo la presión de las regulaciones estatales y federal han endurecido los criterios para la concesión de créditos, ofrecen periodos más largos y piden la justificación de ingresos.

Cientos de miles de millones de dólares en valores basados en préstamos agresivos han sido vendidos en los mercados secundarios, y seguro que algunos inversores van a sufrir en caso de impago por parte de los propietarios de las viviendas. La seriedad de este problema se ha reflejado claramente en algunas historias recientes en las que los inversores presionaban a los prestamistas para recomprar dichos valores.

La mayoría de los expertos creen que la titulización de activos normalmente funciona para reducir el riesgo en el mercado, ya que el intercambio de estos valores permite a los prestamistas transferir el riesgo desde los hombros de los inversores a alguien que sea capaz de soportarlo. Se cree que los fondos especulativos de alto riesgo constituyen uno de los principales inversores en valores basados en préstamos secundarios y agresivos, pero nadie lo sabe a ciencia cierta.

La titulización, dice Guttentang, “diversifica el riesgo”, pero “no sabemos en manos de quién o quiénes están dichos valores”.

Uno de los principales protagonistas de los préstamos secundarios, HSBC Holdings, anunciaba a principios de febrero que las “malas deudas” habían ya superado en 2006 los sorprendentes 10.500 millones de dólares, un dato que podría hacer temblar de miedo al sector. “¿Sabemos de la existencia de casos similares?”, pregunta Wachter. “Lo desconocemos”.

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